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Il periodo di adesione supplementare all’offerta pubblica di scambio di Unicredit su Commerzbank si chiude a mezzanotte del 3 luglio, con i risultati definitivi attesi per mercoledì 8 luglio. La prima fase dell’offerta ha raccolto adesioni pari al 12,51%. Le stime di mercato indicano adesioni finali intorno al 15% che insieme al 26,7% già detenuto e al 3,22% dei derivati swap con diritti di voto porterebbe la banca guidata da Adrea Orcel verso il 45% di Commerzbank (44,33% una volta che l’istituto tedesco rimborserà le azioni proprie), livello sufficiente a controllare l’assemblea degli azionisti che rinnoverà il board nell’aprile 2027.
Un risultato che potrebbe tradursi nella nomina di 10 dei 20 membri del consiglio di sorveglianza di Commerzbank, incluso il presidente dotato di doppio voto, consentendo a Unicredit di influenzare in modo decisivo la gestione della banca tedesca. In tal caso, sarebbe più semplice per Piazza Gae Aulenti applicare la strategia delineata nel piano «Unlocked», condividendo i costi di ristrutturazione con gli azionisti di minoranza, con effetti anche sulla remunerazione.
Naturalmente il completamento dell’offerta richiederà tempo. L’approvazione della Bce per superare la soglia del 30% richiederà 3-6 mesi, periodo durante il quale Unicredit non potrà acquistare azioni Commerzbank. Dopo il via libera, potrà farlo direttamente sul mercato senza obblighi verso gli altri azionisti. «Ma in ogni caso, con una quota di oltre il 40%, il gruppo otterrà il controllo effettivo dell’istituto tedesco. Con una quota del 42,5% l’accrescimento dell’utile per azione sarebbe del +1,6% nel 2028 e l’impatto sul Cet1 di -300 punti base, incluso l’annullamento del buyback 2025», sottolinea JP Morgan.
Per arrivare a una fusione completa, «Unicredit avrà bisogno di almeno una partecipazione del 60% in Commerzbank. Dopo le approvazioni regolamentari, il gruppo potrà acquistare azioni sul mercato a qualsiasi prezzo, probabilmente da piccoli investitori passivi/Etf che vendono per vincoli di liquidità con il flottante in riduzione», precisa JP Morgan. «Dato che i livelli di capitale saranno sotto pressione, c’è un limite a quanto potrà acquistare sul mercato e il percorso più logico sarebbe un ulteriore dialogo con il governo tedesco. Presumiamo che qualsiasi acquisizione di una quota rilevante implichi anche l’emissione di nuove azioni. Si noti per altro che qualsiasi transazione fuori mercato a un prezzo superiore a quello dell’offerta nei 12 mesi successivi alla fine dell’ops (16 giugno) dovrebbe essere estesa a tutti gli azionisti che hanno aderito».
Detto questo, Mediobanca Research ritiene che il controllo di Commerzbank rappresenti un risultato importante per Unicredit e un passo nel percorso del «The European Job», che richiederebbe anche «una mossa in Italia per riequilibrare il gruppo, aumentare il valore dei singoli asset e ottenere il multiplo premium che ancora manca per consacrare Unicredit tra l’élite delle banche europee».
L’Italia sta rimescolando le carte del settore finanziario nazionale e, in questa fase, «Unicredit dovrebbe adottare un approccio più strategico che tattico rispetto a un processo che, a nostro avviso, definirà in modo definitivo l’assetto del proprio mercato domestico», aggiunge Mediobanca Research, precisando: «sono disponibili diverse opzioni interessanti e la logica del Danish compromise, con l’approvazione attesa nel terzo trimestre, legata alla bancassurance, rimane intatta o potrebbe addirittura risultare rafforzata dai più recenti annunci di m&a».
Al momento, comunque, grandi operazioni di m&a in Italia sembrano in stand-by, con il ceo Orcel che ha dichiarato durante una conferenza recente che Unicredit valuterà le opportunità, ma per ora è solo un osservatore (starebbe guardando a Banca del Mezzogiorno, un deal di modeste dimensioni).
Mediobanca Research vede in ogni caso l’eccezionale opzionalità strategica di Unicredit trasformarsi in un driver di rivalutazione dei multipli, portando la banca a scambiare a premio in Europa. Attualmente, invece, «la vediamo a 8x il p/e 2028, con uno sconto rispetto ai competitor europei. Manteniamo il rating outperform con un target price a 92 euro, l’azione è tra i nostri cinque titoli top bancari europei».
Target price che, invece, JP Morgan ha alzato da 89 a 93 euro (rating overweight confermato; +3,90% a 81,75 euro l’azione il 2 luglio in borsa), ponendo la banca sotto catalyst watch positivo, in vista dei risultati del secondo trimestre del 2026 (cda il 22 luglio, pubblicazione il 23), dopo aver aumentato le stime di eps del 4-5% per il 2027-2028 grazie a ricavi più elevati (trend migliore del previsto per commissioni e margine di interesse) e ai dividendi della partecipazione in Generali (200 milioni).
Per il secondo trimestre JP Morgan si attende un forte slancio (+5% anno su anno) dei prestiti commerciali del gruppo, un miglioramento del margine di interesse (+1,2%) e commissioni sostenute, +9%, grazie a una base di confronto più facile con il secondo trimestre del 2025.
E con la pubblicazione dei conti il broker si aspetta anche la revisione al rialzo della guidance sull’utile netto per l’intero esercizio. «Per il 2026 ora prevediamo un utile netto di gruppo di 11,4 miliardi di euro (10,91 miliardi nel 2025), con ricavi a 25,5 miliardi (vs target >25 miliardi), costi a 9,32 miliardi (vs target =9,4 miliardi), cost/income al 35,4% (vs 36%) e costo del rischio a 18 punti base (vs 15-20 punti base). Alla luce del momentum forte, il target di utile netto potrebbe essere leggermente rivisto da =11 miliardi a >11 miliardi, con una possibile guidance a 11,5 miliardi entro il terzo trimestre del 2026», conclude JP Morgan. (riproduzione riservata)