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A inizio 2021 Unicredit era una banca appesantita da lunghe ristrutturazioni. E oltre un decennio di aumenti di capitale, cessioni e ristrutturazioni aveva consolidato l’immagine di un istituto solido ma incompiuto.
L’arrivo di Andrea Orcel nell’aprile del 2021 ha modificato completamente questa narrativa e, in poco più di cinque anni, il titolo ha guadagnato oltre il 600%. Una rivalutazione di questa portata porta inevitabilmente gli investitori a chiedersi quanto spazio possa ancora restare per ulteriori rialzi.
Eppure molti indicatori suggeriscono che il mercato non abbia completamente prezzato la trasformazione della banca. Anche perché il ciclo che si è aperto con Orcel è entrato in una nuova fase in cui l’espansione non sarà più soltanto organica ma passerà anche attraverso grandi operazioni straordinarie.
Nei giorni scorsi alla borsa di Francoforte è partita l’ops su Commerzbank, l’istituto tedesco di cui Unicredit possiede già direttamente e indirettamente oltre il 35%. L’operazione non sarà semplice, soprattutto per la contrarietà mostrata da Berlino, ma il suo successo ridisegnerebbe in profondità gli equilibri del sistema bancario europeo. L'm&a potrebbe non fermarsi qui.
Durante la presentazione dei risultati trimestrali Orcel ha dichiarato che Unicredit si trova in «un’ottima posizione» per valutare acquisizioni anche in Italia. Da oltre un anno, del resto, il banchiere guarda con attenzione alla catena societaria che collega Siena a Trieste. Nel radar del banchiere ci sarebbero la quota di Delfin in Mps e la costruzione di un ampio accordo industriale attorno a Generali che possa rafforzare la stabilità e l’autonomia della compagnia guidata da Philippe Donnet.
Queste prospettive di crescita dovrebbero sostenere le quotazioni ancora a lungo. Dopo i massimi storici toccati a febbraio le azioni Unicredit sono entrate in una fase di rallentamento. Una parte degli investitori ha monetizzato i guadagni accumulati nel lungo rally, ma è bastata la pubblicazione dei conti trimestrali per modificare le aspettative.
Nell’ultima settimana il titolo è tornato a guadagnare oltre il 10%, grazie a risultati superiori alle attese e a guidance riviste al rialzo: l’utile netto ha raggiunto 3,2 miliardi di euro, circa il 20% sopra il consensus degli analisti, mentre il management ha alzato le stime sull’intero esercizio a oltre 11 miliardi di utile netto. Ma l’elemento che il mercato ha apprezzato di più è stata la modalità con cui questi risultati sono stati raggiunti.
Gli analisti di Mediobanca (rating outperform e target price a 92 euro) per esempio hanno sottolineato come ai ricavi abbiano contribuito più linee operative e come la crescita degli impieghi sia stata sostenuta in tutte le geografie del gruppo. E proprio Piazzetta Cuccia continua a indicare la banca come una delle migliori scelte a livello europeo, con un ritorno sul capitale tangibile atteso tra il 18% e il 19% nel 2026-2027. Un giudizio sostanzialmente condiviso da Barclays (rating overweight, con target price a 81 euro), secondo cui Unicredit possiede ormai una «sana storia organica autonoma», indipendentemente dall’esito della scalata a Commerz.
In tale contesto il raffreddamento dei tassi non preoccupa molto. La crescita dei volumi e il controllo del costo della raccolta stanno consentendo a Unicredit di compensare buona parte della pressione derivante dalla politica monetaria, mentre le commissioni continuano a crescere tra consulenza, investimenti e assicurazioni. Anche il trading ha fornito un contributo superiore, rafforzando ulteriormente i risultati trimestrali.
Alcuni analisti però si mantengono cauti. Gli esperti di AlphaValue (rating reduce con target price a 70,6 euro) e di Banca Akros (neutral a 67 euro) sottolineano che i risultati trimestrali sono stati in parte condizionati da voci difficilmente replicabili, come i proventi straordinari del trading o il badwill legato alle partecipazioni Commerzbank e Alpha Bank.
Ma anche depurando i risultati da queste componenti, la redditività organica di Unicredit rimane tra le più elevate dell’intero panorama bancario europeo ed è proprio questo oggi a sostenere il titolo.
Il price/earning del titolo Unicredit viaggia intorno a 9,4 volte, quindi a sconto sia rispetto alla media delle grandi banche europee sia rispetto a quella degli istituti quotati italiani. Un dato significativo se confrontato con l’utile per azione, che continua invece a correre a ritmi superiori alla media del settore.
Il mercato riconosce a Unicredit una qualità superiore ai competitor e questo emerge chiaramente nel price to book di 1,68 volte, sopra le medie europee, ma per molti analisti il titolo può avere ancora ampi spazi di rivalutazione con un upside potenziale attorno al 20%. La ragione?
La banca riesce a combinare caratteristiche raramente presenti nello stesso istituto europeo: alta redditività, crescita degli utili, forte generazione di capitale, qualità degli attivi in miglioramento e disciplina rigorosa sui costi, il tutto accompagnato da un Cet1 intorno al 15%, quindi con una dotazione patrimoniale che rimane ampiamente superiore ai requisiti regolamentari.
Anche il dividendo va interpretato in questa logica. Il rendimento interno inferiore rispetto alla media di alcune banche europee o italiane non viene percepito dal mercato come un limite ma come il riflesso di una precisa scelta strategica: privilegiareil rafforzamento del capitale e la capacità di autofinanziamento rispetto alla massimizzazione immediata delle distribuzioni.
Negli ultimi anni Unicredit è diventata una delle principali storie europee di crescita della redditività bancaria. E finché utili, ritorni sul capitale e prospettive di m&a continueranno a mantenersi su livelli superiori alla media del settore, il rally iniziato nel 2021 non dovrebbe esaurire la spinta. (riproduzione riservata)