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Nel giro di pochi giorni i mercati hanno cambiato in modo radicale le attese sui tassi Bce, con un’inversione di rotta che si vede raramente in una sola settimana. A fine febbraio la banca centrale si confrontava con uno scenario con elevati rischi, ma che alcuni economisti e banchieri centrali definivano «goldilocks», cioè ideale. L’inflazione era (ed è) attorno al 2% nell’Eurozona, con l’economia vicino al potenziale. Il pericolo principale era quello di una discesa troppo forte del carovita sotto l’obiettivo del 2%, per effetto dell’euro forte e dell’arrivo sul mercato europeo di una grande quantità di prodotti cinesi bloccati negli Usa dai dazi. Di conseguenza mercati e analisti prevedevano in grande maggioranza tassi stabili al 2% nel 2026, con la possibilità di un ulteriore taglio.
Queste attese si sono ribaltate dopo una settimana di conflitto nel Medio Oriente. Il timore è ora quello di un aumento duraturo dei prezzi di gas e petrolio, con impennata dell’inflazione. Inoltre il dato sul carovita di febbraio è stato lievemente sopra le attese all’1,9%, con un incremento dei valori di fondo (al netto di energia e cibo) e nei servizi. Così il 6 marzo gli operatori monetari hanno iniziato a scontare al 100% un rialzo quest’anno. Sono rimaste invece attorno allo zero le probabilità di una stretta già nella riunione del 19 marzo.
La paura di un ritorno dell’inflazione ha avuto conseguenze di rilievo anche sul mercato obbligazionario. I rendimenti dei titoli di Stato italiani a dieci anni sono saliti in una settimana dal 3,27 al 3,64%, quelli tedeschi dal 2,64 al 2,86%. I tassi dei bond italiani a due anni, più sensibili alle mosse della Bce, sono aumentati da 2,12 a 2,48%, quelli della Germania da 2 a 2,31%.
La guerra nel Medio Oriente potrebbe essere una nuova emergenza da affrontare per la presidente Bce Christine Lagarde, dopo la pandemia, la guerra in Ucraina e le tensioni commerciali per i dazi Usa. Lagarde ha confermato il 5 marzo che Francoforte è «in buona posizione» sui tassi e questo consentirà di «monitorare con attenzione e capire le conseguenze» del conflitto in Medio Oriente. Lagarde ha anche ribadito che la Bce prenderà decisioni «riunione per riunione sulla base dei dati economici», senza avere un percorso predefinito sui tassi.
Tra i membri Bce prevale la cautela sulle prossime mosse, anche se la Bundesbank ha detto che la posizione sarà rivalutata nella riunione del 19 marzo: «È ancora troppo presto per trarre conclusioni dalla situazione instabile in Medio Oriente», ha sottolineato il presidente Joachim Nagel. «Sarà fondamentale capire se le pressioni inflazionistiche saranno persistenti o se ci saranno solo fluttuazioni temporanee dei prezzi». Sul punto Nagel ha ricordato il precedente della guerra in Ucraina e ha aggiunto che «nel prossimo consiglio direttivo discuteremo gli ultimi dati e le proiezioni. Su questa base, decideremo se l’attuale orientamento rimane appropriato o se è necessario intervenire». Nagel è stato finora l’unico banchiere centrale a evocare la possibilità di una risposta Bce. Il falco del board Isabel Schnabel ha evidenziato i «rischi al rialzo per l’inflazione».
Il vicepresidente Bce Luis De Guindos ha detto che «l’ipotesi di base è che si tratti di un conflitto di breve durata. Se dovesse protrarsi più a lungo, c’è il rischio che le aspettative di inflazione cambino». Il governatore francese François Villeroy de Galhau ha precisato di non vedere al momento ragioni per aumentare i tassi.
Lo spagnolo Josè Luis Escriva ha detto di ritenere «molto improbabile una modifica dei tassi nella prossima riunione. L’obiettivo di inflazione del 2% è di medio termine, quindi i movimenti transitori non dovrebbero necessariamente portarci a prendere decisioni. Dobbiamo invece valutare in che misura ci siano effetti più persistenti nel tempo».
Di solito i banchieri centrali «guardano oltre» (look through), cioè osservano gli sviluppi senza intervenire sui tassi, in caso di variazioni temporanee dei prezzi dell’energia: l’obiettivo è mantenere l’inflazione al 2% nel medio termine. Perciò sarà decisivo valutare la durata di uno shock energetico, l’impatto sulle aspettative di inflazione e gli eventuali effetti di secondo livello, per esempio sui salari.
L’Eurozona ha vissuto soltanto pochi anni fa un forte rialzo dei prezzi di gas e petrolio, dopo l’invasione russa dell’Ucraina. È presumibile perciò che l’esperienza recente spinga i banchieri centrali di Francoforte a essere molto attenti ai rischi di inflazione. Nel 2022 l’azione Bce sui tassi era bloccata dai vincoli del Qe e della forward guidance, mentre oggi la banca centrale è pronta ad agire grazie alle decisioni «riunione per riunione».
Il 19 marzo saranno pubblicate anche le nuove proiezioni macroeconomiche, ma non è chiaro se includeranno l’impennata dei prezzi dell’energia (Francoforte non comunica in anticipo la data di chiusura dell’esercizio di previsione). Le ultime previsioni, pubblicate a dicembre, erano basate su petrolio a 65 dollari quest’anno e gas a 33 euro.
La Bce dovrà inoltre considerare l’impatto negativo dei maggiori prezzi dell’energia sulla crescita. Questo fattore compensa in parte le pressioni al rialzo sull’inflazione. Lo scenario di stagflazione è quello più complicato per una banca centrale perché un rialzo dei tassi per contrastare l’inflazione aggraverebbe la frenata economica.
Secondo Bofa «se entro giugno non ci sarà chiarezza su quando lo shock potrebbe attenuarsi, c’è una probabilità significativa che la Bce aumenti i tassi in quella riunione o poco dopo». In tal caso, gli analisti della banca Usa si aspettano due-tre rialzi dello 0,25% ciascuno entro l’anno, varati con l’obiettivo di ancorare le aspettative sul carovita. Ma subito dopo, una volta stabilizzate le attese sull’inflazione, seguirebbero nel 2027 tagli che riporterebbero i tassi al 2% o anche sotto. «Uno shock dei prezzi dell’energia, anche se di breve durata, rischia di lasciare cicatrici sui livelli del pil», ha osservato Bofa.
Per Ing «i ricordi del 2022 sono ancora freschi, perciò la Bce assumerà un atteggiamento più aggressivo. Tuttavia, poiché prevediamo un allentamento delle turbolenze e dei prezzi del petrolio, ci aspettiamo che la Bce mantenga i tassi invariati quest’anno».
Per la Fed il quadro è molto diverso. Prima della guerra in Iran, i mercati si aspettavano almeno due tagli nel secondo semestre dell’anno, quando Kevin Warsh prenderà il posto di Jerome Powell. Il nuovo presidente avrà una linea più colomba, ma potrebbe avere difficoltà a convincere la maggioranza dei membri Fed. Dopo il conflitto le aspettative di tagli si sono ridotte, ma sono poi risalite il 6 marzo, in seguito a dati deludenti sul mercato del lavoro.
Dopo aver ridotto i tassi di 75 punti base totali nelle ultime tre riunioni del 2025, la Fed li ha lasciati invariati a gennaio. «Sebbene gli Stati Uniti importino poca energia dal Medio Oriente, dopo l’attacco all’Iran si trovano comunque di fronte a prezzi più elevati di petrolio, gas ed elettricità anche sul mercato interno. Ciò ritarderà la data in cui l’inflazione scenderà fino a tornare al 2%», ha rilevato Ing.
In termini di crescita, «l’aumento dei prezzi potrebbe rappresentare una spinta per il settore energetico statunitense, ma i maggiori costi dell’energia ridurranno il potere d’acquisto delle famiglie in un momento in cui la fiducia dei consumatori è già debole a causa dei timori per dazi e lavoro. Per di più, un ulteriore senso di incertezza economica e geopolitica non incentiverà le aziende ad accelerare le assunzioni». Con i tassi Usa al 3,5-3,75% ancora leggermente restrittivi, Ing prevede due tagli quest’anno a settembre e dicembre.
Per Unicredit invece «un indebolimento del mercato del lavoro aumenterebbe la probabilità di tagli dei tassi» della Fed, ma «i recenti dati sulla pressione inflazionistica non sono stati rassicuranti. A ciò si aggiunge l’aumento dei prezzi dell’energia dovuto al conflitto in Iran e prevediamo che l'inflazione salirà nel breve termine». La banca italiana perciò si aspetta che la Fed taglierà i tassi una volta quest’anno a giugno. (riproduzione riservata)