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La spinta dell’Europa a costruire un’Unione del Risparmio e degli Investimenti (Siu) nasce da una diagnosi corretta.
L’Unione Europea non soffre di una carenza di risparmio, ma fatica a convogliarlo verso investimenti produttivi e capaci di assumere rischio, in particolare a favore dell’innovazione, delle imprese in fase di crescita e dei settori strategici.
La frammentazione dei mercati, la limitata profondità dei mercati azionari e le deboli opportunità di uscita continuano a frenare la crescita europea. Tuttavia, al cuore del progetto esiste una contraddizione strutturale.
La Siu è pensata per garantire scala, liquidità e rilevanza globale ai mercati dei capitali europei, obiettivi molto più difficili da raggiungere se il Regno Unito resta permanentemente al di fuori di questo quadro.
Nonostante la Brexit Londra rimane il principale hub finanziario europeo. È il maggiore centro regionale per il trading azionario, il mercato dei cambi, i derivati, il clearing e la gestione del rischio.
I mercati britannici offrono liquidità profonda, accesso a investitori globali e una sofisticata capacità di assorbimento del rischio. Imprese e investitori dell’Ue continuano a fare ampio affidamento su questi mercati, anche se l’architettura giuridica e di vigilanza si è differenziata.
Dal punto di vista economico i mercati dei capitali britannici sono ancora mercati dei capitali europei. La separazione è politica e legale, non funzionale.
La Siu mira a correggere debolezze storiche del sistema finanziario europeo: la frammentazione nazionale, l’eccessiva dipendenza dal finanziamento bancario e il ricorso a capitali non europei nelle fasi di crescita.
Ma la scala nei mercati dei capitali non è solo una questione regolamentare: è anche una questione geografica. La liquidità attrae liquidità. Suddividere la base di capitale europea in bacini separati (uno Ue e uno britannico) riduce inevitabilmente profondità dei mercati, volumi di scambio e potenziale di valutazione, con effetti negativi per entrambi.
Le conseguenze sono note. Le imprese europee spesso si rivolgono ai mercati statunitensi per crescere. I fondi di venture capital europei riscontrano spesso che le startup di successo non riescono a realizzare exit di dimensioni adeguate tramite quotazioni o acquisizioni in Europa.
Le attività di intermediazione finanziaria ad alto valore aggiunto si spostano all’estero. Escludere il Regno Unito contribuisce poco all’«autonomia strategica» e rischia invece di aumentare la dipendenza dell’Europa dai mercati dei capitali statunitensi.
Al contrario, un’integrazione strutturata dei mercati britannici nella Siu creerebbe bacini di liquidità di dimensione continentale, rafforzerebbe i mercati delle ipo e quelli secondari e ridurrebbe il costo del capitale per le imprese dell’Ue. Rafforzerebbe inoltre la capacità dell’Europa di finanziare l’innovazione, un obiettivo esplicito della Siu che rimane difficile da raggiungere in un contesto di investimenti ancora fortemente bancocentrico e prudente.
L’argomento non è che l’Europa debba esternalizzare i propri mercati dei capitali a Londra, ma che debba riconoscere l’interdipendenza esistente e gestirla in modo strategico.
L’autonomia nei mercati dei capitali non significa isolamento. Significa capacità di finanziare priorità europee all’interno del continente, trattenere la creazione di valore in Europa ed esercitare influenza su standard e infrastrutture finanziarie.
Questi obiettivi sono meglio perseguiti attraverso la cooperazione piuttosto che mediante l’esclusione. Le preoccupazioni in materia di vigilanza e stabilità finanziaria sono legittime, ma la scelta non è binaria.
L’alternativa alla vigilanza esclusivamente Ue non è la divergenza regolamentare. Esiste una terza via: una cooperazione strutturata Ue-Regno Unito in materia di supervisione. Regimi di equivalenza rafforzati, collegi di vigilanza congiunti per le istituzioni sistemiche, allineamento sull’integrità dei mercati e sul clearing, nonché una gestione coordinata delle crisi migliorerebbero il controllo di rischi che, nei fatti, sono già transfrontalieri.
Nulla di tutto ciò richiede l’adesione all’Ue o modifiche ai trattati. Un quadro dedicato Ue-Regno Unito per i mercati dei capitali, un accesso condizionato ai mercati basato sull’allineamento regolamentare e accordi specifici sulle infrastrutture potrebbero garantire un’integrazione significativa, nel rispetto dei vincoli politici di entrambe le parti.
L’integrazione differenziata è già una caratteristica dell’architettura finanziaria europea. Il rischio dell’inazione è evidente. Un’Unione del Risparmio e degli Investimenti costruita senza il Regno Unito sarà più piccola, più lenta e meno competitiva di quanto necessario.
Un’Unione che incorpori la City di Londra, in modo pragmatico e su basi reciprocamente vantaggiose, sarebbe meglio attrezzata per mobilitare il risparmio, sostenere l’innovazione e consolidare il ruolo dell’Europa come potenza finanziaria globale. Nei mercati dei capitali la sovranità senza scala è un’illusione. E in Europa la scala resta incompleta senza il Regno Unito. (riproduzione riservata)
*presidente indipendente
EU T+1 Industry Committee