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Barclays rafforza la sua posizione positiva su Intesa Sanpaolo e Bper Banca perché per entrambe l’opas su Mps crea valore. Barclays ha simulato tre potenziali operazioni di m&a: Intesa Sanpaolo-Mediobaca, Bper-Mps e Banco Bpm, Mps e Mediobanca e risultano accrescitive a livello di utili per tutte le banche coinvolte.
Per la banca guidata da Carlo Messina e Bper l’acquisizione di Mps creerebbe valore, con un rischio di esecuzione limitato per gli azionisti. Invece, «la proposta di fusione tra pari per Banco Bpm è più al limite se eseguiamo la nostra analisi con il Banco come acquirente al prezzo corrente di Mps, del 13% più alto della chiusura di venerdì 5 giugno, mentre porta a un crescita dell’eps se eseguiamo la nostra analisi con il Monte come acquirente; in entrambi i casi, riteniamo che sarebbe un merger solido, ma con l’offerta in corso di Intesa Sanpaolo potrebbe essere più complesso da realizzare», spiega Barclays.
Si rammenta che Intesa Sanpaolo ha pianificato di acquisire il perimetro ex Mediobanca (inclusa la partecipazione del 13% in Generali) e 625 filiali da Mps. Quest’operazione, continua Barclays, permette a Ca’ de Sass di mantenere il suo posizionamento commerciale competitivo in Italia (bancario e assicurativo), il suo modello capital-light, il suo focus sulla distribuzione.
In particolare, su quest’ultimo punto, Barclays dimostra che Intesa Sanpaolo è in grado di mantenere il dividendo «almeno invariato rispetto allo scenario stand-alone» a 0,43 euro per azione nel 2026 (da 0,38 euro nel 2025) o leggermente più alto anche nei primi tre anni (2027, 2028 e 2029) a 0,49 euro (0,47 euro su base stand alone), a 0,50 euro (0,49 euro su base stand alone) e a 0,58 euro (0,54 euro su base stand alone), nonostante i costi di integrazione e il riconoscimento parziale delle sinergie, grazie alla distribuzione addizionale di cassa (2,7 miliardi di euro); la distribuzione totale 2026-29 è pari a oltre 61 miliardi secondo i calcoli di Barclays.
Quindi, «il nostro caso di investimento in Intesa Sanpaolo rimane lo stesso, ma con una miglior creazione di valore e opportunità di crescita grazie alle sinergie, ai nuovi clienti e ai canali distributivi acquisiti», precisa Barclays che non si aspetta un cambiamento nel piano industriale di Intesa Sanpaolo in termini di azioni chiave e driver, per esempio, ma solo un aggiornamento dei numeri e dei target finanziari, riflettendo il nuovo perimetro.
E Barclays ha stimato lo stesso impatto simulato da Intesa Sanpaolo con la fusione di Mps: +8% di utile per azione e dividendo con sinergie a regime nel 2029 e Cet1 ratio oltre il 14% (incluso il beneficio del danish compromise di circa 60-70 puti base sul Cet1 ratio che Intesa Sanpaolo considera molto probabile, dopo le discussioni preliminari con il regolatore). Quanto al capitale le proiezioni di Intesa Sanpaolo e quelle di Barclays non includono l’uso delle Dta (imposte anticipate) di Mps, che rimarranno principalmente nel perimetro di Intesa e avranno un impatto di +50 punti base nel tempo sul Cet1 ratio.
Unipol ha tenuto una conference call. Pianifica di acquisire il brand Mps e il corporate centre con 635 filiali, poi proporrà a Bper di acquistare questa attività (in pratica Mps meno alcune filiali trattenute da Intesa Sanpaolo).
Nel progetto di Unipol, Bper dovrebbe emettere azioni per pagare la potenziale acquisizione, quindi Unipol aumenterebbe la sua partecipazione in Bper dall’attuale 19,9% al 30% (più un contratto derivato total return swap che equivale al 9,99% del capitale, già posseduto, che potrebbe o non potrebbe essere convertito anche a seconda dell’evoluzione del loro solvency ratio).
Se Unipol si astiene dal voto nell’assemblea degli azionisti di Bper per approvare quest’acquisizione e la maggioranza degli altri azionisti approva, allora Unipol non sarebbe obbligata a lanciare un’opa anche se supera il 30% (regola whitewash), precisa Barclays.
Attualmente Unipol vede 800 milioni di euro (pre-tasse, 500 milioni post-tasse) di sinergie per Bper (53% della base costi target e il 10% della base ricavi target) e si aspetta che Bper mantenga un Cet1 ratio oltre il 15% dopo il deal. Quindi, Barclays ha simulato una potenziale crescita dell’eps per Bper tra +13% e +17% a seconda del prezzo pagato dalla banca.
Bper non ha commentato la transazione; dato l’evidente beneficio per Unipol nello strutturare così la transazione (per la flessibilità di detenere oltre il 30% senza un’opa obbligatoria), «è possibile assumere che il management di Bper apprezzi il deal comunque, ma questo non è confermato ed è importante per essere sicuri che il management sia favorevole e guidi l’integrazione», osserva Barclays.
Quanto pagherà Bper? Unipol ha detto che i termini non saranno gli stessi pagati da Unipol a Intesa Sanpaolo, ma comunque convenienti per Bper. «I nostri scenari vanno da 3 a 4 miliardi di euro; lo scenario centrale a 3,5 miliardi permetterebbe a Unipol di arrivare al 30% pre-conversione del contratto derivato. Il numero finale di sinergie e i costi di integrazione possono cambiare, dato che Unipol ha detto che non sono stati discussi con Bper», valuta la banca d’affari.
Una fusione tra Banco Bpm e Mps, tra pari ai prezzi correnti, valorizzerebbe il Monte un po’ più dell’offerta di Intesa Sanpaolo, dato che la banca senese tratta sopra i termini dell’offerta di Intesa Sanpaolo. La crescita potenziale dell’eps sarebbe del +4% se fosse il Banco l’acquirente.
Barclays ha ricevuto diverse domande dagli investitori riguardo ai prossimi possibili movimenti di Unicredit in Italia e in Germania. Per Barclays la banca guidata da Andrea Orcel potrebbe procedere con la sua offerta su Commerzbank (le adesioni all'ops sono al 37,7% del capitale diretto della baca tedesca, 54% la quota potenziale considerando i derivati) e vedere cosa può fare dopo in Italia, nel prossimo anno o nel medio termine, se per esempio Banco Bpm resta standalone (e se trova un accordo con il suo azionista principale Credit Agricole).
Unicredit potrebbe muoversi ora in Italia (potenzialmente cercando di non superare la soglia di controllo in Commerzbank) e anche considerare una contro offerta su Mps, a detta di Barclays; tuttavia quest’opzione appare più difficile politicamente e potrebbe non essere possibile mentre l’offerta sulla banca tedesca è in corso. Barclays ha un rating overweight e un target price a 6,90 euro su Intesa Sanpaolo, equal weight (target price a 9,20 euro) su Mps, overweight e un prezzo obiettivo a 15,60 euro su Banco Bpm, overweight con un target price a 14,50 su Bper e overweight con un target price a 82,40 euro su Unicredit. (riproduzione riservata)