In precedenza, abbiamo ritenuto probabile che i Democratici riconquistassero non solo la Camera dei Rappresentanti, ma anche il Senato. In ogni caso, ora riteniamo probabile la fine della tripletta repubblicana - il controllo di entrambe le Camere oltre alla Casa Bianca. Un governo diviso appare un'eventualità ormai certa.

Sebbene la probabilità di un consolidamento fiscale rimanga bassa anche in presenza di un governo diviso, è poco probabile che i mercati giungano immediatamente a questa conclusione. Al contrario, il dollaro potrebbe inizialmente indebolirsi, poiché gli investitori riterranno che una minore probabilità di stimoli fiscali implichi una crescita più debole e differenziali di tasso più contenuti. Tuttavia se i rendimenti dei Treasury dovessero successivamente salire, come ci aspettiamo, le implicazioni per il biglietto verde diventerebbero molto meno scontate.

Storicamente il rialzo dei rendimenti statunitensi rispetto al resto del mondo ha tendenzialmente sostenuto il dollaro. Tuttavia non tutti gli aumenti dei rendimenti sono uguali: i rialzi guidati da una crescita più solida o da aspettative di tassi più elevati hanno generalmente fornito supporto; un rialzo guidato da premi per il rischio a termine più elevati e da timori sulla sostenibilità fiscale può invece produrre l'effetto opposto.

La questione più rilevante non è se il dollaro perderà il proprio status di valuta di riserva bensì se gli investitori esteri rimarranno ugualmente disposti a finanziare i crescenti squilibri fiscali ed esterni degli Stati Uniti. Gli Usa continuano a mostrare deficit fiscali e delle partite correnti di notevole entità, mentre le allocazioni estere verso gli asset statunitensi rimangono elevate. Pertanto anche lievi cambiamenti nel comportamento degli investitori potrebbero generare flussi valutari significativi. Gli investitori azionari esteri, in particolare, mantengono un livello di copertura contenuto contro la debolezza del dollaro. L'implicazione è che rendimenti dei Treasury più elevati non si traducono necessariamente in un dollaro più forte. Se gli investitori dovessero iniziare a richiedere un maggior compenso per il rischio fiscale, ad aumentare le coperture valutarie o a riesaminare la propria esposizione agli asset statunitensi, il risultato potrebbe essere un indebolimento del dollaro anche a fronte di un aumento dei rendimenti a lungo termine.

Quali gli effetti delle elezioni di midterm

In un contesto simile il dollaro potrebbe offrire una protezione inferiore durante le fasi di avversione al rischio rispetto a quella che gli investitori si sono abituati ad aspettarsi. Alcune delle conseguenze post-elettorali sono relativamente facili da individuare.

Il nuovo Congresso si troverà verosimilmente ad affrontare uno stallo sul tetto del debito a metà del 2027. Un eventuale compromesso potrebbe ampliare il deficit, esercitando un'ulteriore pressione al rialzo sui rendimenti dei Treasury a lungo termine. Il controllo democratico di una o entrambe le Camere aumenterebbe il livello di controllo sui settori azionari maggiormente esposti sul piano politico. Inoltre, il biglietto verde potrebbe perdere parte del suo appeal qualora gli investitori dovessero iniziare ad attribuire maggior peso ai rischi associati ai deficit gemelli.

Molto più complesso da prevedere è come risponderà il presidente Trump. I vincoli congressuali potrebbero spingerlo a virare verso un maggiore ricorso all'autorità esecutiva, proprio come avvenne dopo la perdita della Camera da parte dei Repubblicani nel 2018. La politica commerciale rappresenta l'esempio più lampante, con Trump che intraprese un'escalation nella disputa commerciale con la Cina, accompagnata da un inasprimento delle critiche nei confronti dell'allora presidente della Fed Jerome Powell. Ciò portò a un rialzo sia dell'indice Vix che del Move, mentre gli investitori si preparavano a una maggiore volatilità sui Treasury e sul comparto azionario.

Nel loro insieme, questi elementi sconsigliano di interpretare le elezioni di metà mandato attraverso la lente dei trade direzionali. Il rischio principale potrebbe risiedere piuttosto in un aumento prolungato dell'incertezza politica, con ripercussioni sui Treasury, sul dollaro e sulle leadership settoriali all'interno dell'azionario. Un simile scenario favorisce la resilienza rispetto alle posizioni ad alta convinzione: mantenere la liquidità, evitare una leva finanziaria eccessiva e diversificare l'esposizione tra regioni e valute consentirà agli investitori di posizionarsi al meglio per assorbire improvvisi mutamenti di politica economica.

I voti saranno scrutinati a novembre. Ma le conseguenze, per gli investitori, potrebbero farsi sentire ancora per anni a venire.(riproduzione riservata)

*senior economist di Schroders