A Piazza Affari è in corso da anni un’emorragia di quotate che niente e nessuno, finora, è riuscito a bloccare. I dati sono impietosi: dal 2025 a oggi a Milano si sono quotate 22 aziende, tutte sul segmento Egm, ma ben 37 sono quelle che nel contempo hanno lasciato il mercato. In termini di capitalizzazione di mercato, da Piazza Affari sono scomparsi 11,6 miliardi di euro e sono entrati appena 604 milioni. L’ultima ipo di una certa rilevanza sul mercato principale, tolto il dual listing di Ferretti, è stata quella di Lottomatica del 2023, rivelatasi poi una ottima exit per il fondo di private equity Apollo.

Un vaccino chiamato Tuf

Eppure il Ftse Mib, trainato dai titoli bancari e della difesa, continua a correre senza sosta (+144% il total return in euro degli ultimi cinque anni), nascondendo sotto il tappeto la polvere di un mercato che, al di là di pochi grandi nomi, ristagna da tempo.

Per uscire dall’impasse e provare a ridare lustro al mercato domestico delle quotazioni il governo Meloni, sotto la regia del sottosegretario all'Economia, Federico Freni, ha deciso di mettere mano al Testo Unico della Finanza (Tuf), per riformarlo e trasformarlo in un trampolino di lancio per la quotazione delle imprese. La riforma del testo, entrata in vigore il 29 aprile, ha l’obiettivo di «ridurre costi, tempi e rigidità che finora hanno rappresentato un freno rispetto ad altri mercati europei», spiega a MF-Milano Finanza Giulio Centemero, membro della Commissione Finanze alla Camera. «Per le società in fase di ipo è prevista una disciplina dedicata, con maggiore flessibilità sul governo societario, a partire da quorum assembleari semplificati per le modifiche statutarie e dalla possibilità di adottare modelli alternativi per l’elezione degli organi sociali».

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La panacea di tutti i mali?

Per passare dalle buone intenzioni all’effettiva promozione, il nuovo Tuf dovrà però prima superare il test del mercato. Le modifiche al Testo Unico renderanno effettivamente più facile quotarsi? Vari interventi, seppur molto tecnici all’apparenza, suscitano già un certo dibattito tra addetti lavori e operatori di mercato. Come il tetto massimo al voto plurimo, che rimane innalzato a dieci voti salvo meccanismi di sterilizzazione in caso di eventi straordinari come le opa. «Il voto plurimo potrebbe incentivare alcuni imprenditori, ma non dovrebbe essere dirimente», commenta Emanuele Trucco, partner dello studio legale A&O Shearman. «La contendibilità delle aziende in Italia è ancora molto limitata: molte quotate sono ancora soggette a un solido controllo azionario da parte dei fondatori».

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Voto di lista e lista del cda

Con il nuovo Tuf le società che vogliono quotarsi potranno inoltre derogare al sistema di voto di lista per le cariche sociali, votando i singoli consiglieri proposti dal cda o da soci che rappresentino almeno l’1% del capitale. «La deroga al voto di lista introduce un elemento di flessibilità che può rendere la governance più efficiente, ma incide su uno dei presidi storici di rappresentanza delle minoranze», segnala Trucco. Inoltre, aggiunge, «il vero tema è l’implementazione della lista del cda che non garantisce la governance piena che c’era con la normativa precedente».

E se la soglia unica d’opa «armonizzata alla normativa comunitaria pari al 30%» è, secondo il legale, una misura che «non inciderà in modo significativo quale ulteriore incentivo alle quotazioni per i gruppi di controllo» (anche per via della normativa sul voto plurimo), delle criticità aggiuntive arrivano quando si parla delle modalità assembleari. Con il nuovo Tuf viene confermata la possibilità di svolgere le riunioni tramite rappresentante designato (quindi a porte chiuse) e la soglia per intervenire in assemblea scende dall’1 allo 0,5 per mille del capitale. «Dal punto di vista del diritto societario si rischia che venga meno il ruolo stesso dell’assemblea come foro per gli azionisti», evidenzia Trucco.

Il vero problema rimane 

Molti esperti di diritto societario e operatori di mercato concordano su un punto: il nuovo Tuf può effettivamente dare qualche incentivo alle quotazioni, ma non fa abbastanza per risolvere il vero problema della borsa in Italia. «Ci sono altri fattori che frenano gli imprenditori: soprattutto i costi di quotazione nel corso del processo, ben più onerosi di quelli di mantenimento successivi», sottolinea Trucco. «Queste riforme stanno riducendo gli oneri per le imprese, avvicinando l’Italia agli standard comunitari, ma il vero problema delle quotazioni rimane l’assenza di grandi investitori che soddisfino la richiesta delle pmi locali».

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Lo conferma Giovanni Natali, ad e dg di 4Aim Sicaf. «Trovo difficile che gli imprenditori vogliano quotarsi alla luce di questo testo del Tuf. Vedo purtroppo poca aderenza con la reale esigenza degli imprenditori: raccogliere denaro». Soprattutto, prosegue, «non trovo nel Tuf nulla che provi a risolvere il vero problema: i fondi pensione e altri investitori istituzionali non investono nelle pmi italiane. E il fondo strategico sta già mostrando tutti i suoi limiti perché l’asticella è stata fissata troppo in alto». Un altro punto critico, secondo Natali, è il downlisting, la possibilità per le quotate di passare, ad esempio, dal mercato principale all’Egm: «È come se un architetto, per risparmiare sui costi, si cancellasse dall’Ordine degli Architetti, si iscrivesse all’albo dei Geometri e restituisse la laurea in architettura. Formalmente possibile, ma una follia». (riproduzione riservata)