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L'economia statunitense continua a marciare nonostante l'inflazione, i dazi e l'aumento dei costi di finanziamento, sfidando l'impennata dei rendimenti dei titoli di Stato (Treasury) e il rialzo dei tassi da parte della Federal Reserve. Una situazione che sta allarmando il mercato obbligazionario.
I consueti freni dell'economia non stanno rallentando né la crescita, né le assunzioni, né il boom degli investimenti nell'intelligenza artificiale, che appare inarrestabile. Per alcuni, le prospettive di rendimento legate all'AI sono così allettanti che nemmeno tassi di interesse elevati riusciranno a frenare gli investimenti delle aziende tecnologiche.
Le prospettive di crescita aiutano a spiegare l'attuale situazione critica del mercato obbligazionario: questa settimana il rendimento del Treasury a 10 anni – fondamentale per determinare i tassi di mutui e altre forme di indebitamento – ha toccato massimi che non si vedevano da quasi vent'anni, salendo ulteriormente giovedì 24 fino a sfiorare il 5,2%.
I prezzi delle obbligazioni sono scesi a causa dei timori legati all'impennata dei costi energetici e all'inflazione elevata. I titoli di Stato devono inoltre affrontare una maggiore concorrenza per attrarre i capitali degli investitori, a fronte della proliferazione di obbligazioni emesse da aziende coinvolte nello sviluppo delle infrastrutture per l'AI. Anche i solidi dati economici stanno spingendo al rialzo i rendimenti, alimentando l'ipotesi che la Fed possa dover alzare i tassi oltre le previsioni iniziali per raffreddare un'economia a rischio surriscaldamento. Inoltre, qualsiasi difficoltà della Fed nel contenere l'economia aumenta il rischio di passi falsi capaci di causare danni più ampi.
Ad alimentare queste preoccupazioni contribuisce il timore di alcuni economisti secondo cui l'aumento dei costi di finanziamento potrebbe rivelarsi meno efficace nel rallentare l'economia rispetto al passato, richiedendo potenzialmente un intervento ancora più drastico da parte della Fed. Il boom dell'AI potrebbe agire da catalizzatore, diffondendo i benefici in altri settori dell'economia, ha osservato Eric Winograd, economista di AllianceBernstein.
«Tutto ciò che serve per costruire un data center deve essere realizzato da qualche parte», ha spiegato Winograd. «Si crea quindi una sorta di propagazione lungo la catena di approvvigionamento e verso altre aree dell'economia, ampliando così la base dell'espansione».
Verso la fine dell'estate, una serie costante di notizie economiche positive ha fugato i timori di un rallentamento. Le assunzioni sono ripartite ad agosto e il livello dei licenziamenti è rimasto contenuto. Le aziende manifatturiere hanno segnalato una ripresa dell'attività. Sostenuta dal forte incremento degli investimenti nell'AI, la crescita economica di fondo ha registrato un ritmo sostenuto nel secondo trimestre. Mercoledì 23, un rapporto spesso trascurato – l'indice dei responsabili degli acquisti (Pmi) di S&P – ha fornito la prova più evidente finora che l'economia potrebbe stare accelerando, anziché limitarsi a tenere le posizioni.
Il rapporto ha mostrato risultati sorprendenti su tutti i fronti: l'indicatore dell'attività manifatturiera ha registrato il maggior incremento mensile dal 2022, mentre il dato relativo al settore dei servizi è balzato al livello più alto dal 2021. A trainare la crescita in entrambi i settori sono stati i nuovi ordini.
Si è trattato di un solo rapporto, ma ha contribuito in modo significativo a innescare il più marcato rialzo giornaliero del rendimento dei titoli decennali da quando, nell'aprile 2025, l'introduzione dei dazi del Liberation Day da parte del presidente Trump aveva scosso i mercati.
«Il rapporto di ieri di S&P mi ha aperto gli occhi», ha dichiarato Stephen Douglass, capo economista della Nisa Investment Advisors, società con sede a St. Louis. Douglass ritiene ancora possibile che l'inflazione torni all'obiettivo del 2% fissato dalla Fed senza la necessità di tassi molto più elevati. L'impatto dei dazi dovrebbe attenuarsi e i prezzi dell'energia dovrebbero scendere non appena si risolverà il conflitto con l'Iran, ha affermato. Tuttavia, ha riconosciuto, cresce il rischio che la domanda del settore privato possa aumentare a tal punto da «provocare un surriscaldamento», generando pressioni inflazionistiche più persistenti.
I tassi di interesse più elevati stanno già penalizzando settori dell'economia particolarmente sensibili, come quello immobiliare. Giovedì 24, i tassi sui mutui hanno toccato il 7% per la prima volta in oltre un anno, culmine di un rialzo che ha frenato le vendite di abitazioni. Anche i proprietari di immobili commerciali stanno risentendo della stretta.
D'altro canto, i portafogli di investimento di molti consumatori hanno beneficiato dell'impennata degli indici azionari, trainati da solidi utili aziendali e dall'ottimismo legato all'intelligenza artificiale. Alcuni detengono inoltre ingenti risparmi in fondi del mercato monetario, dove i tassi di interesse più alti incrementano i rendimenti, ha osservato Ed Yardeni, a capo della società di consulenza Yardeni Research.
«Un terzo delle famiglie statunitensi è guidato da persone di età pari o superiore a 65 anni», ha affermato Yardeni. «Queste persone non cercano mutui; si stanno semplicemente godendo i rendimenti più elevati che stanno registrando sui propri investimenti».
I rendimenti più alti non riflettono soltanto le aspettative di una crescita maggiore. L'onere del debito pubblico statunitense è lievitato. Nelle ultime settimane, i rendimenti hanno mostrato anche una stretta correlazione con i prezzi del petrolio, riflettendo il timore che costi energetici più elevati possano alimentare l'inflazione generale.
Gli investitori non sembrano temere che la Federal Reserve perda il controllo sull'inflazione. Il tasso di inflazione di pareggio (l'indicatore del mercato obbligazionario relativo alle aspettative di inflazione degli investitori) rimane contenuto. Gli investitori sono invece preoccupati per l'entità del possibile rialzo dei tassi di interesse necessario alla Fed per tenere sotto controllo l'inflazione; un dubbio alimentato dall'incertezza su come il nuovo presidente, Kevin Warsh, guiderà l'istituto.
Per gran parte dell'estate, molti funzionari della Fed hanno condiviso l'ottimismo di Douglass, convinti che l'inflazione sarebbe scesa spontaneamente verso l'obiettivo del 2% fissato dalla banca centrale. Tuttavia, i dati di agosto hanno mostrato prezzi in crescita a ritmi troppo sostenuti per i gusti della Fed, che la scorsa settimana ha risposto alzando i tassi di interesse per la prima volta in tre anni. La maggior parte dei funzionari ha lasciato intendere di aspettarsi almeno un ulteriore rialzo dei tassi entro la fine dell'anno.
Quando un'economia si surriscalda, alla banca centrale occorrono tassi di interesse più elevati anche solo per mantenere invariato il livello di pressione anti-inflazionistica. Durante la conferenza stampa della scorsa settimana, Warsh ha affermato che il rialzo dei tassi deciso dalla Fed ha «rimosso una dose di accomodamento»: un'espressione che, per molti investitori, suggerisce come Warsh ritenga necessari tassi ancora più alti affinché la Fed possa mantenere il controllo della situazione.
I rendimenti dei titoli del Tesoro seguono da vicino le aspettative sulle future decisioni della Fed in materia di tassi di interesse; di conseguenza, man mano che gli investitori si adeguano alla prospettiva di tassi a breve termine più elevati, salgono anche i rendimenti a lungo termine. Le posizioni prevalenti sui mercati dei futures sui tassi di interesse riflettono l'aspettativa che la Fed possa alzare i tassi di un intero punto percentuale entro la fine del 2027.
Se l'inflazione fosse alimentata da un'economia solida e non soltanto da uno shock nell'offerta di energia, ciò potrebbe rappresentare una sfida significativa per la Fed, ha osservato Winograd. Dal punto di vista della Fed, «bisognerà davvero stroncare tutto ciò che non è AI, qualora l'AI si rifiutasse di rallentare», ha affermato.