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Il titolo Mps il 17 luglio scende dello 0,30% a 11,34 euro a Piazza Affari all’indomani del cda che ha pubblicato le proprie considerazioni preliminari sull’opa di Intesa Sanpaolo (-1% a 6,325 euro), evidenziando che il premio implicito dell’offerta (12,5% rispetto al prezzo pre-annuncio) è inferiore a quello osservato nelle principali operazioni comparabili del settore bancario italiano.
Inoltre la banca senese ha sottolineato che, ai prezzi di mercato del 15 luglio, il corrispettivo incorpora uno sconto del 3,3% rispetto al titolo Mps, che salirebbe al 6,2% considerando il dividendo interim atteso di Intesa Sanpaolo. Secondo il board, la valorizzazione implicita di 30,6 miliardi di euro non riflette pienamente il valore del Monte, il cambio di controllo e la successiva disaggregazione della banca. Al contempo Mps ha evidenziato che contribuirebbe per il 34% del tangible equity della combined entity, mentre agli attuali azionisti verrebbe riconosciuta una partecipazione del 22%.
E ancora, Siena ha espresso dubbi sull’entità delle sinergie indicate da Intesa Sanpaolo, pari a 2,9 miliardi di euro annui ante imposte (1,4 miliardi di ricavi e 1,5 miliardi di costi), ritenute particolarmente elevate rispetto alla dimensione del perimetro di Mps coinvolto nell’operazione e superiori a quelle osservate in operazioni comparabili.
Il cda ha anche rimarcato le incertezze legate alle autorizzazioni regolamentari e antitrust, nonché al trattamento della partecipazione in Generali (-0,62% a 41,82 euro) detenuta tramite Mediobanca (-0,51% a 27,13 euro). In particolare, ha ricordato che il beneficio patrimoniale derivante dal Danish Compromise non è acquisito e che il management di Intesa Sanpaolo ha indicato un impatto negativo di circa 60-70 punti base sul Cet1 ratio pro-forma in caso di mancato ottenimento.
Infine, il consiglio di amministrazione ha sollevato interrogativi sulla cessione a Unipol (-1,69% a 26,14 euro) di 635 filiali e del marchio Mps. Secondo la banca senese, il prezzo indicato per il compendio (3-3,5 miliardi di euro) implica un multiplo di 7,6x il p/e, inferiore ai multipli medi del settore bancario italiano.
Per tutti questi motivi Mps ha ribadito la validità del piano stand-alone basato sull’integrazione con Mediobanca, che prevede 16 miliardi di euro di distribuzioni cumulative agli azionisti nel periodo 2026-2030, un Cet1 al 16% e 3 miliardi di euro di capitale in eccesso. E ha confermato che proseguiranno gli approfondimenti sulla proposta di aggregazione («merger of equals») ricevuta da Banco Bpm (-0,93% a 15,41 euro in borsa), ritenuta meritevole di ulteriori analisi anche perché non prevede la disaggregazione del gruppo e del marchio Mps. L’istituto guidato da Giuseppe Castagna avrebbe preso atto con soddisfazione del giudizio del cda di Mps sull’offerta di Intesa Sanpaolo e sulla proposta di aggregazione di Banco Bpm stessa.
Il ceo di Intesa Sanpaolo, Carlo Messina, ha sempre escluso un rilancio dell’offerta annunciata all'inizio di giugno (prevede 1,6 azioni di Intesa Sanpaolo di nuova emissione più 1 euro in contanti per ciascuna azione Mps). E lo scorso 15 luglio ha difeso l’operazione sul Monte: «Il premio è congruo, oltre un certo prezzo non si va».
Per quanto riguarda l'offerta di Intesa Sanpaolo, Barclays ritiene che un possibile incremento della componente in contanti dell'offerta possa risolvere alcune delle principali criticità evidenziate da Mps. Inoltre, alcuni aggiustamenti al perimetro delle attività da cedere a Unipol/Bper potrebbero risolvere altre potenziali problematiche, ad esempio quelle antitrust e il possibile smembramento di Mps, poiché Ca’ de Sass potrebbe vendere alcune filiali in più per soddisfare le esigenze antitrust rispetto a quanto attualmente previsto nella proposta; così facendo, non smembrerebbe praticamente l'ex Mps, ma soltanto la nuova Monte dei Paschi, separandola nell'ex Mps e in Mediobanca. Quindi «riteniamo che le obiezioni di Mps all'offerta di Intesa Sanpaolo siano numerose, ma che la maggior parte di esse possa essere affrontata e risolta con relativa facilità», aggiunge Barclays.
Invece Equita, che ha svolto negli ultimi 12 mesi il ruolo di consulente finanziario di Intesa Sanpaolo nell’ambito dell’opas sul Monte, ritiene che l’offerta di Ca’ de Sass «mantenga un profilo di forte attrattività». In primo luogo, spiega la sim, incorpora un premio del 12,5% rispetto al prezzo di riferimento del 5 giugno e, a differenza delle recenti operazioni di m&a nel panorama bancario italiano, la proposta riconosce fin dall’inizio una componente cash.
In secondo luogo Intesa Sanpaolo vanta un solido track record nell'integrazione di realtà acquisite: dalle banche venete a Ubi e una comprovata capacità di realizzazione delle sinergie annunciate. La struttura dell’operazione consentirebbe, inoltre, agli attuali azionisti di Mps di detenere del 23% della combined entity, permettendo loro di partecipare direttamente alla creazione di valore derivante dall’integrazione e di beneficiare della generazione delle sinergie future, una parte rilevante delle quali, in particolare sul fronte dei costi, risulta riconducibile al perimetro di Intesa Sanpaolo.
Dal punto di vista valutativo, valuta ancora Equita, «gli azionisti di Rocca Salimbeni avrebbero accesso a un titolo con valutazioni attraenti, visto che Intesa tratta a un p/e 2028 di 9,3x, rispetto a una media del settore di 10,3x e Mps a 12x, 11,5x senza il capitale in eccesso, offrendo dunque spazio per un potenziale re-rating».
Senza contare che la banca guidata da Carlo Messina rappresenta un profilo di estrema solidità patrimoniale e di asset quality (Npe ratio all’1,8%), con un’elevata profittabilità (Rote 2026 stimato oltre il 20% contro l’11% di Mps) e un forte commitment verso una politica di remunerazione degli azionisti generosa e sostenibile (oltre 30 miliardi distribuiti tra buyback e dividendi negli ultimi cinque anni).
Da ultimo, il comportamento del mercato continua a suggerire una percezione favorevole dell’operazione: nella seduta del 16 luglio il premio del titolo Mps rispetto al valore implicito dell’offerta si è ulteriormente ridotto, passando dal 2,9% all’1,4%, segnale di una crescente convergenza tra le valutazioni di mercato e i termini economici della proposta di intesa Sanpaolo.
Per quanto riguarda, invece, la proposta di Banco Bpm a detta di Barclays è più difficile valutare la posizione di Mps poiché non sono stati forniti dettagli. Il Monte contrappone il progetto del Banco a quello di Intesa Sanpaolo, sottolineando la possibilità di mantenere l'integrazione Mps più Mediobanca e di rafforzare la rete commerciale. «Questo sembra rappresentare un'apertura, ma non vengono indicati i prossimi passi né le relative tempistiche, che appaiono, invece, piuttosto ristrette, considerando che l'assemblea straordinaria degli azionisti di Intesa Sanpaolo è prevista per il 10 settembre», precisa Barclays.
A questo punto gli analisti di Intermonte ritengono che, con i prossimi risultati del secondo trimestre del 2026 di entrambe le banche, si potrà avere ulteriore colore sulle future dinamiche. Mps comunicherà i conti del secondo trimestre del 2026 il prossimo 7 agosto ed Equita si aspetta un set di risultati in continuità con le dinamiche osservate nel trimestre precedente e coerente con la guidance 2026 (utile ante-imposte oltre 3,5 miliardi di euro).
Senza tener conto di Mediobanca, Equita si attende un margine di interesse in crescita del 2% trimestre su trimestre (+1% anno su anno) sostenuto dall’effetto calendario, dalla dinamica dei tassi di interesse e da un buon andamento delle erogazioni. In più stima commissioni in crescita del 4% anno su anno e costi operativi sostanzialmente stabili sia trimestre su trimestre sia anno su anno. In particolare, per Mps (ex Mediobanca) prevede un margine di interesse a 558 milioni, ricavi totali a 1,055 miliardi (+2% trimestre su trimestre, +1% anno su anno), un utile operativo a 582 milioni (+4% trimestre su trimestre, +1% anno su anno) e accantonamenti per perdite su crediti pari a 72 milioni.
«Per Mediobanca ci aspettiamo il proseguimento della graduale normalizzazione operativa già avviata nel primo trimestre. In particolare, il Corporate & Investment Banking dovrebbe registrare una solida performance operativa grazie alla progressiva esecuzione della robusta pipeline indicata per l'anno; il Consumer Finance dovrebbe continuare a beneficiare della crescita dei volumi (+8% anno su anno), sebbene l’incremento dei tassi nel trimestre sia atteso esercitare nel breve termine un impatto marginalmente negativo sul margine di interesse», prevede Equita.
Nel Wealth Management, dopo i deflussi registrati nei trimestri precedenti, la sim si attende un effetto trascinamento negativo su margine di interesse e commissioni, ma anche una progressiva normalizzazione dell’andamento operativo, in particolare sulla raccolta, i cui effetti dovrebbero mostrarsi in modo più evidente nella seconda parte dell'anno. In particolare, per Mediobanca stimiamo un margine di interesse a 492 milioni (+1% trimestre su trimestre, -2% anno su anno), ricavi totali a 938 milioni (+1% trimestre su trimestre, +1% anno su anno), un utile operativo a 530 milioni (-2% trimestre su trimestre, +3% anno su anno) e accantonamenti per perdite su crediti a 90 milioni.
Complessivamente, a livello consolidato, quindi Mps più Mediobanca, Equita ha stimato un margine di interesse a 1,050 miliardi (+1% trimestre su trimestre, flat anno su anno), ricavi totali a 1,993 miliardi (+2%, +1%), un utile operativo a 1,112 miliardi (+1%, +2%), un utile netto a 532 milioni (639 milioni a livello adjusted) e accantonamenti per perdite su crediti pari a 162 milioni.
Sul fronte del capitale, si attende una leggera crescita rispetto al 15,9% del primo semestre del 2026 a seguito del pagamento del dividendo di Generali, in parte compensato dall’aumento degli asset ponderati per il rischio (Rwa). «Con un utile adjusted nel primo semestre pari a 1,16 miliardi, riteniamo che la nostra stima per fine esercizio di 2,57 miliardi sia ragionevole considerando un’accelerazione della dinamica del margine di interesse nel secondo semestre, il progressivo ritorno alla normalità del business di Mediobanca e il venir meno dell'impatto delle minorities successivamente alla fusione, attesa nel quarto trimestre», precisa Equita. Con il titolo Mps che tratta a un p/e adjusted 2028 di 12x contro una media del settore di 10,3x, il raying è buy con un target price a 11,80 euro.
Invece, Intesa Sanpaolo comunicherà i conti del secondo trimestre il 30 luglio. Equita si attende un set solido di risultati con una dinamica coerente con il raggiungimento o addirittura il superamento della guidance di utile 2026 pari a 10 miliardi di euro. «Stimiamo ricavi in area 7 miliardi, sostanzialmente stabili anno su anno. In particolare, ci aspettiamo un margine di interesse in crescita sequenziale del +3%, grazie a tassi di interesse più elevati, effetto calendario positivo (1 giorno in più) e leggero aumento dei volumi, e in modesto calo dell’1% anno su anno», afferma la Sim.
Solido andamento anche delle commissioni e dei ricavi assicurativi, in crescita complessivamente del +3% anno su anno (flat trimestre su trimestre) e con un contributo del trading in area 200 milioni. I costi operativi sono visti salire del +3% anno su anno. «Intesa Sanpaolo dovrebbe dunque riportare un utile operativo di oltre 4,2 miliardi, con un rapporto cost/indome in area 39%. E in assenza di segnali di deterioramento della qualità del credito continuiamo a vedere un costo del rischio su livelli molto contenuti», puntualizza Equita.
In sintesi, quindi, la sim si aspetta nel secondo trimestre un margine di interesse a 3,756 miliardi, ricavi totali a 6,987 miliardi (-2% trimestre su trimestre, flat anno su anno), un utile operativo a 4,246 miliardi (-7%, -2%), un utile netto a 2,498 miliardi e accantonamenti per perdite su crediti pari a 291 milioni. A livello di capitale, il Cet1 è previsto in leggera crescita rispetto al 13% del primo trimestre di quest’anno, considerando anche l’impatto positivo sulle riserve derivante dalla valutazione dalla compressione dello spread Btp/Bund (-13 punti base rispetto alla fine del primo trimestre 2026).
Con un utile netto nel primo semestre atteso oltre 5.3 miliardi, «vediamo Intesa Sanpaolo ottimamente posizionata per almeno raggiungere la guidance di 10 miliardi, anche tenendo conto della tipica stagionalità negativa del quarto trimestre. Infatti, considerando anche il progressivo maggior contributo dall’andamento dei volumi, dal portafoglio di hedging e il repricing degli strumenti a tasso variabile dal 30 giugno ci aspettiamo un’accelerazione della dinamica del margine di interesse nella seconda parte dell’anno, anche in assenza di ulteriori revisioni dei tassi da parte della Bce», sostiene Equita.
Con il titolo che su base stand-alone tratta a un multiplo p/e 2027/2028 di 9,8x-9,2x contro una media del settore di 10,3x e offre un rendimento del dividendo visibile di oltre il 7 % (total yield superiore al 9%), la sim ha ribadito il rating buy e il target price a 7,40 euro. (riproduzione riservata)