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È un appetito sano quello verso i Btp. Nessuna forzatura, nessuna asta tirata, ma una domanda costante e ordinata su tutte le scadenze chiave, sottolinea Gabriel Debach, market analyst di eToro. Il punto è che oggi l’obbligazionario italiano viene comprato non nonostante il debito, ma anche per come quel debito è strutturato: vita media elevata, prevalenza di tasso fisso, profilo delle scadenze più equilibrato. La riprova è arrivata il 3 febbraio con il collocamento via sindacato del Btp a 15 anni cedola del 3,95%, assegnato dal Tesoro per 14 miliardi di euro, l’importo più alto di sempre per questo comparto, a fronte di richieste per 157,6 miliardi (83,7% dall’estero).
Se si guarda l’intera curva, la fotografia è più chiara. L’8 gennaio il Btp 7 anni cedola 3,15% è stato piazzato sempre via sindacato per 15 miliardi con richieste per 150,4 miliardi. anche in questo caso, osserva Debach, il prezzo è rimasto vicino alla pari, segnale che la domanda non era guidata da sconti aggressivi, ma da allocazioni convinte. Stesso discorso per le aste ordinarie a dimostrazione che il debito italiano oggi non chiede fiducia, la sta monetizzando.
Una domanda elevata, complice anche la popolarità dei fondi a scadenza che obbligano i gestori a cacciare i bond sul primario, che resta sostenibile, «grazie alla liquidità consistente degli investitori istituzionali ma anche alla platea più ampia di risparmiatori che hanno iniziato a comprare Btp per diversificare il portafoglio. Mi riferisco, ad esempio, a quelli asiatici, che prima erano meno attivi», affermano gli strategist di Bbva. «Quest’abbondanza fa sì che il Tesoro abbia la possibilità di dare priorità a investitori di migliore qualità, tipicamente banche centrali e fondi pensione che hanno un approccio buy & hold di lungo periodo, e quindi non tutti gli ordini vengono allocati allo stesso modo. Questa richiesta cospicua non è un segnale di preoccupazione, anzi un'opportunità per il Tesoro».
Tesoro che non si è lasciato scappare l’occasione propizia. Dal 2 al 6 marzo offrirà un nuovo Btp Valore dedicato agli investitori retail (lotto minimo 1.000 euro). Il titolo con una scadenza sei anni avrà cedole crescenti nel tempo pagate ogni tre mesi (meccanismo step-up). Mentre il premio finale extra per chi lo acquista durante i giorni di collocamento e lo detiene fino alla scadenza sarà pari allo 0,8% del capitale nominale investito, in linea con i precedenti Btp Valore (si veda la tabella). Si preannuncia un altro tesoretto per il Mef del ministro Giancarlo Giorgetti visto il successo delle emissioni dedicate al retail del 2025 (a febbraio 14,9 miliardi del primo Btp Plus a 8 anni, a maggio 8,79 miliardi del Btp Italia a 7 anni e a ottobre 16,6 miliardi della quinta emissione del Btp Valore, anch'esso a sette anni). I tassi minimi garantiti di quello nuovo verranno resi noti il 27 febbraio. Terminato il collocamento potranno essere confermati o rivisti al rialzo.
Per quanto riguarda il tasso, come al solito sarà allineato al classico Btp a tasso fisso di analoga scadenza più un premio. Il titolo di riferimento per questa nuova emissione è il Btp 1,65% 1/3/2032 (Isin IT0005094088, si veda la tabella in pagina) che oggi ha un rendimento lordo annuo a scadenza del 2,91%. Il Tesoro, quando comunicherà i tassi annui, farà in modo che il rendimento lordo risultante sia allineato o, meglio, leggermente più alto di 20-25 punti base (in linea al delta di rendimento dell’emissione di ottobre 2025) a quello del Btp 1/3/2032: se, ad esempio, questo rendesse a fine febbraio il 2,95% lordo, il rendimento del nuovo Btp Valore potrebbe essere del 3,15%-3,20% annuo lordo, già compreso il premio fedeltà. Terminato il collocamento, il titolo cambierà Isin per distinguere chi lo ha acquistato in collocamento (che ha diritto al premio fedeltà a scadenza) da chi lo acquista successivamente sul mercato.
Un interesse lordo di oltre il 3% (solo Grecia e Regno Unito meglio) «non è affatto disprezzabile, se pensiamo che l'inflazione europea è all’1,7%», afferma Giorgio Vintani, analista e consulente finanziario indipendente. «La struttura dei rendimenti offerti, anche prendendo esempio dalle ultime emissioni, potrebbe essere questa: primi due anni 2,50%, secondi due anni 3%, ultimi due anni 3,8%. Rendimenti che renderebbero il titolo interessante rispetto ai Btp in circolazione. Ulteriori miglioramenti, particolarmente negli ultimi due anni, sarebbero ben accetti».
L’Italia dovrebbe emettere nel 2026 350-365 miliardi di titoli di Stato (nella tabella sotto, dove in merito al costo medio del debito la Germania resta in netto vantaggio sotto il 3%, i dati riportati sono riferiti al 30 gennaio. A oggi l'Italia è già a 54 miliardi di raccolta da inizio anno, il 15% del target di funding) tra Btp nominali, indicizzati all’inflazione e green, Bot, Ccteu, titoli retail, per intercettare la domanda e stabilizzare la duration. In termini di emissioni nette, circa 100 miliardi, precisa Luca Cazzulani head of strategy di Unicredit.
Prevalentemente a tasso fisso, «categoria di titoli appetibile per una grande platea di investitori e che offre all’emittente maggior controllo del costo delle proprie passività», spiega Cazzulani che si aspetta l’emissione di 30 miliardi di Ccteu, le cui cedole sono indicizzate all’Euribor a 6 mesi, e circa altrettanti di titoli indicizzati all’inflazione europea, tra cui un nuovo benchmark a 10 anni.
La strategia del Tesoro continuerà a essere orientata a una graduale riduzione del peso dei comparti a breve termine con ridistribuzione dei volumi sulle scadenze di medio termine. Le emissioni, chiarisce Diego Toffoli, responsabile investimenti di Intermonte Advisory & Gestione, saranno distribuite sulle varie scadenze: sul segmento a 3 anni si stimano volumi in linea al 2025 (42 miliardi), su quello a 5 anni l’ammontare potrebbe essere leggermente inferiore rispetto al 2025 (50,7 miliardi). Via XX Settembre prevede di emettere qualcosa di più rispetto allo scorso anno sul segmento settennale, mentre per quello decennale si prevedono volumi in linea o leggermente inferiori al 2025, mantenendo inalterato il peso del comparto 10 anni rispetto al totale delle emissioni.
Per il lungo termine, le emissioni lorde saranno in linea con lo scorso anno, tuttavia, considerando le scadenze per 31,6 miliardi, si stimano emissioni nette negative. Vittorio Fumagalli, senior portfolio manager di Decalia Sim, segnala che «sembra sia nelle corde un nuovo fisso trentennale indicizzato all’inflazione dell’Eurozona: oggi la scadenza più lunga per questa tipologia di bond in Italia è quella del 15 maggio 2051 il cui rendimento reale, cioè al netto dell’inflazione a cui il titolo è agganciato, si aggira a poco meno del 2,30%; si confronta con quasi il 4,20% nominale offerto dal bond di simile durata e cedola fissa: in pratica, sconta un’inflazione di lungo periodo nell’Eurozona in area 1,90%, sotto il target del 2% fissato dalla Banca Centrale Europea».
Per i risparmiatori attualmente il segmento di curva che meglio bilancia rischi e rendimento sono le scadenze fra il 5 e il 10 anni, secondo Cazzulani. La parte breve della curva italiana offre un extra rendimento rispetto ai titoli tedeschi ormai molto limitato, mentre sulla scadenza trentennale l’extra rendimento è più consistente, ma comporta un notevole aumento del rischio duration. Anche per Toffoli per un investimento di medio periodo la fascia di scadenza tra i 5 e i 7 anni rappresenta il punto di equilibrio ottimale. Puntare su scadenze troppo lunghe espone l'investitore a forti oscillazioni di prezzo: se i tassi salgono, il valore dell'obbligazione scende. E questo potrebbe accadere se l’inflazione riprendesse a correre.
Tuttavia, l'esperto di Decalia osserva che, anche se le scadenze tra i 4 e i 10 anni offrono un buon equilibrio tra rendimento a scadenza e rischio duration, «investendo nelle scadenze più lunghe, direi dai 15 anni fino soprattutto ai trentennali, si ha la possibilità di garantirsi un ottimo rendimento annuo a scadenza attualmente anche in termini reali, e comunque anche un ottimo carry (cedole superiori al 4%)». Premesso che, comunque, i titoli italiani offrono un buon profilo di rischio/rendimento su tutta la curva, «in termini di valore relativo rispetto ai titoli delle altre economie dell'Ue, le scadenze fino a 15 anni offrono il miglior valore», suggerisce Annalisa Piazza, Portfolio Manager di MFS Investment Management.
In un portafoglio 100% obbligazionario, il suggerimento di Fumagalli è quello di destinare un 30%-40% ai titoli di Stato italiani, considerata la liquidità, la fiscalità agevolata (12,5%) e la solidità della domanda; dato il livello raggiunto dai tassi della Bce, «proporrei una ripartizione di 70%-80% a tasso fisso e 30%-20% a tasso variabile, tra cui iniziare a considerare anche gli indicizzati all’inflazione, in quanto ora è bassa ma questi titoli sono da avere in portafoglio PRIMA di una sua sorpresa al rialzo». Toffoli destina un po’ di più, il 50% ai titoli di Stato italiani, diversificando il restante tra bond governativi europei, emissioni corporate investment grade e high yield e Treasury Usa. (riproduzione riservata)