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Benvenuti nell’era dell’aut aut. Gli scenari dei prossimi sei mesi non saranno più sovrapponibili, ma alternativi, e con esiti potenzialmente ben distanti tra loro. Nel comporre i portafogli bisognerà scegliere, assumendosene il rischio. Perché quelli neutrali non esistono più, e il vecchio bilanciamento 60-40 non è più efficace. Dopo i primi sei mesi di corsa per i mercati globali, BlackRock rivolge lo sguardo alla seconda parte dell’anno per sintetizzare un messaggio chiaro: serve valutare ogni scenario e prendere posizione. «La situazione è cambiata: di solito elaboriamo scenari multipli che si allargano rispetto a uno singolo considerato centrale, con i quali però tutti conservano punti di contatto», spiega Bruno Rovelli, chief investment strategist di BlackRock Italia, che ha scelto di illustrare il Midyear Outlook Report della casa nel corso di un’intervista con Class CNBC. «Ora non è così: gli scenari possibili sono evoluzioni molto distanti fra loro. E non sarà possibile sovrapporli o compiere scelte che li contemplino insieme».
Gli investitori sono chiamati a decidere quale evoluzione dell’attuale situazione ritengono possibile. E la scelta non è facile, se si pensa che riguarda domande come: L’AI produrrà gli effetti sperati sulla produttività aziendale? Abbiamo abbastanza esposizione di portafogli ai trend di lungo periodo? E soprattutto: l’AI può rivelarsi un’innovazione come tante altre?
Risposta. La nostra idea è che sia una promessa di abbondanza: la più importante rivoluzione tecnologica della storia, in grado di far accelerare la crescita in un modo che altre non hanno fatto. Se guardiamo indietro vediamo che, dall’inizio della rivoluzione industriale, il Pil pro capite degli Stati Uniti è cresciuto di circa il 2% all’anno. Per mantenere la sua promessa di abbondanza l’AI deve fare meglio.
R. In effetti c’è un ciclo di investimenti molto significativo, anche dal punto di vista della prospettiva storica. Nel 2028, con quelli in capex dei grandi hyperscaler, arriviamo al 3% del Pil americano. Significa che cinque società comporranno il 3% del Pil. Una situazione senza precedenti nella storia.
R. Tutti questi investimenti generano strozzature dell’offerta. Che sono più evidenti negli ultimi anni. E questo perché il mondo non è più felicemente o infelicemente - dipende dai punti di vista - integrato come lo era nel passato. Ci sono dazi, questioni geopolitiche, e tutti quei «granelli di sabbia» che sono stati messi negli ingranaggi. Le catene produttive si sono disarticolate, e quello che abbiamo è una scarsità. Che non è persistente, ma rotatoria: appare di volta in volta in pezzi dell’ecosistema economico globale. Mentre le catene produttive non sono più così efficaci nel ribilanciare rapidamente domanda e offerta.
R. No, la nostra preferenza continua a essere per gli Stati Uniti. Rimaniamo in sovrappeso sugli Usa, che vuol dire, sostanzialmente, essere in sovrappeso sul tech. Però, ad esempio, abbiamo riportato a «neutral» il giudizio su alcune aree emergenti come l’Asia, proprio a causa della scarsità che è emersa a un certo punto nel mondo delle memorie. La nostra impressione è che la percezione di alcuni margini di profitto impliciti in alcune parti dell’ecosistema tecnologico sia probabilmente un po’ alta.
R. No: stiamo solo selezionando. Faccio un altro esempio: siamo in sovrappeso sull’America Latina, e non per l’AI, ma perché è ricca di materie prime e metalli, ed è in una posizione geografica ottimale per servire Stati Uniti, Asia ed Europa a fronte di catene di fornitura che si sono disarticolate. Mettiamola così: siamo disposti a dare il beneficio del dubbio alla crescita indotta dall’AI. E se guardiamo a quanto accade, effettivamente continuiamo ad assistere a una revisione al rialzo degli utili.
R. I rischi di breve sono abbastanza ovvi: il mismatch temporale tra investimenti e ritorni potrebbe essere troppo lungo. Gli investimenti potrebbero produrre ritorni più bassi della media o l’atteso miglioramento della produttività potrebbe non esserci. Tutto questo potrebbe produrre una certa disillusione nel mercato.
R. C’è però anche l’eventuale delusione strutturale di medio periodo legata al fatto che, alla fine, l’AI si riveli un’innovazione come le altre che abbiamo avuto, non trasformativa né rivoluzionaria. E che non generi quell’accelerazione della crescita di cui parlavo. Questo sarebbe un problema molto significativo.
R. Esatto: qui parliamo di evoluzioni molto distanti tra loro, e non dell’aggiustamento, in un senso o nell’altro, di un unico scenario centrale. Gli esiti possibili sono intimamente opposti. Bisogna decidere, ed è l’assunzione di rischio di cui parlavamo. E bisognerà scegliere tra evoluzioni possibili molto distanti fra loro.
R. Noi consigliamo di andare oltre le etichette. E quello che significa è riflettere, ad esempio, se abbiamo abbastanza esposizione ai trend di lungo periodo, che a nostro avviso sono molto consolidati. L’esempio classico riguarda le infrastrutture: al momento gli investimenti sono legati anche al desiderio di costruire catene produttive duplicate per ragioni di sicurezza. E c’è una fortissima domanda di infrastrutture. Oggi, comprando indici azionari o obbligazionari globali, l’esposizione è attorno al 5%. Secondo noi quella appropriata è invece molto superiore. Anche solo restando all’interno dei mercati liquidi. Ecco cosa intendiamo per andare al di là delle solite etichette come, ad esempio, Stati Uniti o Europa.
R. Quando osserviamo le banche vediamo che quelle europee hanno più o meno lo stesso ritorno di capitale di quelle americane, ma trattano ancora con un 35% circa di sconto sul prezzo book. I tassi sono strutturalmente positivi e si tratta di una buona notizia per il margine degli istituti. Inoltre non c’è al momento un ciclo di Npl preoccupante. Ecco perché la nostra preferenza va a questo settore. Che avrà anche il vantaggio di tramutare il risparmio in investimenti, che è il tema del futuro e la richiesta principale dell’economia, come abbiamo visto dalla fame di investimenti che circonda le aziende. Quindi rimaniamo abbastanza positivi sul settore.
R. Sì. Gli europei risparmiano il doppio o il triplo degli americani ma fanno fatica a tramutare questo risparmio in ricchezza finanziaria. Noi pensiamo che sia uno dei temi importanti dei prossimi anni. Per questo siamo più positivi non solo sulle banche europee rispetto a quelle americane, ma anche sul comparto rispetto all’indice. (riproduzione riservata)