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I Pir, i piani individuali di risparmio con bonus fiscale, hanno portato capitali a Piazza Affari, ma molto meno di quanto ci si potrebbe aspettare alle piccole e medie imprese. A quasi dieci anni dal debutto, la fotografia dei portafogli evidenzia una distanza significativa tra la finalità originaria dello strumento e la destinazione reale degli investimenti. È quanto emerge dall’analisi dell’Ufficio Studi di First Capital, che ha passato ai raggi X 18 portafogli azionari Pir di 14 gruppi di gestione, per un patrimonio complessivo di 4,93 miliardi di euro, di cui 4,75 miliardi investiti in azioni. Le posizioni analizzate sono 1.379, mentre le società presenti nei portafogli sono 286.
Il dato più evidente riguarda la dimensione delle società in portafoglio. L’87,2% del capitale azionario, pari a 4,14 miliardi, è investito in aziende con una capitalizzazione superiore al miliardo di euro. Di questo ammontare, il 59,4% è concentrato in società sopra i 5 miliardi, cioè nel perimetro delle large cap. Alle società sotto i 500 milioni vanno invece soltanto 286,8 milioni, il 6% del patrimonio azionario.
Ancora più ridotto è il peso delle micro-capitalizzazioni. Nel campione sono presenti 106 società con una capitalizzazione inferiore ai 100 milioni, ma tutte insieme raccolgono appena 44,1 milioni, lo 0,9% del patrimonio azionario. Complessivamente, il 51% degli emittenti presenti nei portafogli capitalizza meno di 300 milioni, ma questa vasta platea pesa soltanto per il 2,9% degli investimenti. La dimensione media delle singole partecipazioni nelle società più piccole è inferiore a mezzo milione di euro.
È il paradosso dei Pir: il vincolo normativo consente di rispettare la vocazione allo sviluppo dell’economia reale investendo anche in società di grandi dimensioni, purché siano rispettati i requisiti previsti dalla disciplina. Il risultato, secondo First Capital, è che la maggioranza dei portafogli resta concentrata sui titoli più liquidi del mercato italiano. Tredici portafogli su 18 investono oltre il 60% del patrimonio in società con capitalizzazione superiore ai 5 miliardi. Soltanto quattro — New Millennium, Anthilia, Arca Economia Reale e AcomeA — costruiscono una parte significativa della propria esposizione sulle pmi.
La concentrazione non riguarda soltanto la dimensione delle società, ma anche la scelta dei titoli. Le prime 20 partecipazioni assorbono il 52,8% del patrimonio azionario complessivo, mentre le prime dieci valgono il 36,2%. In testa c’è Unicredit con 320,9 milioni, pari al 6,75% del patrimonio azionario analizzato, seguita da Intesa Sanpaolo con 296,1 milioni ed Enel con 209,8 milioni. Tra le prime posizioni figurano poi Technoprobe, Reply, Lottomatica, Generali, Eni, Banca Generali e Prysmian.
Quarantotto titoli sono presenti in almeno dieci portafogli su 18, mentre all’estremo opposto 95 società sono detenute da un solo fondo e valgono complessivamente appena 21,9 milioni, lo 0,5% del totale. La sovrapposizione media ponderata tra i portafogli è del 32,2%, ma in alcuni casi è molto più elevata: Arca Azioni Italia e Sella Investimenti Azionari condividono l’82,2% del portafoglio, Arca Azioni Italia e Eurizon Pir Italia il 75,9%.
Il problema emerge con particolare chiarezza sull’Euronext Growth Milan. I fondi analizzati hanno investito sul mercato di crescita 106,6 milioni di euro, pari al 2,2% del patrimonio azionario, distribuiti su 117 società. Icop e Next Geosolutions assorbono da sole 36,7 milioni, oltre un terzo dell’intera esposizione Egm, e hanno entrambe una capitalizzazione implicita superiore ai 700 milioni. Nove portafogli su 18 hanno un’esposizione al mercato inferiore all’1% e cinque non ne hanno alcuna. Arca Fondi, con 65,1 milioni, rappresenta il 61,1% dell’intero capitale Pir investito sull’Egm nel campione; seguono AcomeA con 9,9 milioni, Anthilia con 6,5 e New Millennium con 5,4 milioni.
Fra il 2021 e il 2026, la performance media ponderata dei portafogli analizzati è stata del 68%. I quattro prodotti con un’esposizione alle pmi superiore al 25% hanno registrato performance comprese tra -25,4% e 14,8%, mentre quelli con esposizione inferiore al 25% si sono collocati tra 33,8% e 104,3%. First Capital riconduce il divario alla diversa dinamica registrata negli ultimi anni tra large e small cap e all’effetto dei deflussi sui fondi più esposti alle società minori. Secondo Vincenzo Polidoro, consigliere delegato di First Capital e presidente di Assonext (l’associazione che rappresenta le pmi quotate), la soluzione non dovrebbe consistere nell’imporre ai gestori di acquistare titoli piccoli e illiquidi. L’obiettivo dovrebbe essere piuttosto quello di utilizzare i Pir per accompagnare le pmi in un percorso di crescita.
La soglia dei 500 milioni di capitalizzazione può diventare in questa prospettiva un riferimento strategico. Avvicinandosi a questa dimensione, osserva Polidoro, una società diventa progressivamente più investibile per gli operatori istituzionali, aumenta la liquidità e la visibilità del titolo e può accedere più facilmente a nuovi capitali. Può inoltre utilizzare le proprie azioni come strumento per finanziare acquisizioni e trasformarsi da potenziale target in aggregatore.
La proposta è quindi spostare il focus dal numero di piccole società presenti nei portafogli all’ammontare effettivamente investito. Secondo i calcoli di Polidoro, se la quota destinata alle società sotto i 500 milioni salisse dall’attuale 6% al 20%, le risorse indirizzate al segmento passerebbero dagli attuali 287 milioni circa a circa 950 milioni, con oltre 660 milioni di capitale aggiuntivo destinati alle pmi quotate.
Per rendere possibile questo passaggio, la proposta prevede un rilancio della raccolta dei Pir attraverso una fiscalità più premiante per gli investitori disposti a destinare capitale di lungo periodo alle pmi. Una quota del patrimonio, nell’ordine del 10-15%, potrebbe inoltre essere indirizzata verso operazioni che portano nuova finanza alle imprese, come aumenti di capitale, Pipe (un fondo acquista azioni di una società che è già quotata in borsa) e operazioni funzionali a fusioni, acquisizioni e processi di consolidamento.
Il mercato dovrebbe però essere sostenuto anche dal lato delle imprese. Polidoro propone di intervenire sui costi delle operazioni straordinarie oppure di introdurre benefici fiscali temporanei per le società che realizzano aggregazioni. L’obiettivo sarebbe creare un incentivo economico e utilizzare la borsa non soltanto come fonte di capitale, ma come strumento per aumentare la dimensione. Un altro tassello riguarda gli investitori istituzionali. Un’impresa che vuole passare da 100-300 milioni di capitalizzazione a 500 milioni o a un miliardo non ha bisogno solo di capitale, ma di azionisti capaci di accompagnarla nel tempo. Andrebbero quindi favoriti operatori permanenti specializzati nelle pmi. Il traguardo sarebbe migliorare il tipo di società che arriva sul mercato. Non più una corsa al numero di microimprese, ma aziende strutturate, con capitalizzazioni iniziali di almeno 50-100 milioni. Con l’aumento della capitalizzazione crescono anche liquidità e interesse degli investitori internazionali. (riproduzione riservata)