-0,90
Poco liquidi, politicamente scomodi e condannati a multipli compressi: così apparivano un tempo i titoli della difesa europea nei portafogli degli investitori. Ma quel tempo è finito. In quasi quattro anni, la difesa è diventata una delle storie più redditizie della borsa europea, capace di trasformare vecchi campioni industriali europei in titoli da +1000% oppure colossi come Leonardo in campioni della borsa (in tre anni +450%).
E, secondo Berenberg, il continente è solo all’inizio di un ciclo strutturale di crescita che durerà almeno fino al 2035, con implicazioni dirette per la borsa. Come se la performance monstre dell’indice Stoxx Europe Total Market Aerospace & Defense (+262% dal febbraio 2022) fosse diventato ormai un benchmark assodato da cui partire.
La guerra in Ucraina ha cambiato tutto, ma non subito. Il primo shock è stato emotivo, il secondo è arrivato quando i governi hanno iniziato a scrivere gli impegni di spesa nei documenti pluriennali. Secondo le stime della banca tedesca, l’Europa, rispettando gli obblighi assunti in sede Nato, passerà da una spesa militare pari al 2,4% del pil nel 2025 al 3,2% nel 2035, con un tasso di crescita annuo dell’8% e una spesa complessiva che supererà i 1.200 miliardi di dollari a fine periodo (equivalente a un decennio di crescita quasi ininterrotta).
E anche nello scenario più prudente – ovvero quello di una de-escalation del conflitto ucraino – la spesa resterebbe intorno al 2,8% del pil, limitando il rischio di downside per il settore. Il dato più rilevante per il mercato azionario è comunque un altro: la composizione della spesa. Berenberg stima che la quota dei bilanci militari destinata al procurement industriale (mezzi, sistemi d’arma, munizioni, tecnologia) salirà dal 29% al 37% entro il 2035. Ciò significa che una parte crescente dei bilanci pubblici finirà direttamente nei conti economici delle aziende quotate, sostenendo ordini, backlog e visibilità sugli utili.
È qui che si spiega perché alcuni titoli sembrano pronti a correre più di altri, come Rheinmetall che dal 2022 ha guadagnato oltre il 1.870% arrivando a una capitalizzazione di 88 miliardi di euro (si veda tabella). Il gruppo tedesco è esposto nel punto più caldo del riarmo europeo – veicoli terrestri, munizioni, sistemi corazzati – e beneficia direttamente del piano di Berlino di portare la difesa al 3,5% del pil già entro il 2029. Le stime parlano di 26 miliardi di euro di nuovi contratti solo per i mezzi militari tedeschi.
Ed è per questo che, nonostante il rally, per la banca d’affari il titolo resta il «top pick» del settore. Subito dietro c’è Renk, altro nome chiave della catena industriale tedesca, specializzato nelle trasmissioni per mezzi pesanti: il riarmo terrestre europeo, finora sottovalutato rispetto all’aerospazio, è definito da Berenberg come uno dei trend più forti del ciclo attuale.
Nel motore del riarmo europeo c’è anche l’aeronautica militare. Safran e Mtu Aero Engines combinano esposizione difesa e aftermarket civile, beneficiando del rallentamento nelle consegne di nuovi aerei che prolunga la vita delle flotte esistenti. Un mix che sostiene utili e flussi di cassa. Tra i grandi conglomerati, Bae Systems e Thales restano pilastri industriali, ma con valutazioni già tirate. Bae paga il premio di «bene rifugio» della difesa anglosassone; Thales sconta invece l’incertezza politica francese e le difficoltà nel business spaziale e cyber. Dassault Aviation offre visibilità di lungo periodo grazie al Rafale, ma il rallentamento dei jet business limita l’upside.
Dopo un indice salito di oltre il 260%, la domanda è però inevitabile: non è ormai troppo tardi per entrare? Per Berenberg la risposta è no, perché il mercato ha prezzato l’avvio del ciclo, non la sua durata. I programmi militari europei si sviluppano su orizzonti di dieci, quindici, vent’anni e, una volta avviati, sono politicamente difficili da interrompere. È questo che rende la crescita degli utili più affidabile di quella di molti altri settori industriali.
Non a caso, la difesa europea quota ancora a multipli inferiori rispetto all’aeronautica civile, pur mostrando una crescita degli utili più elevata. Un disallineamento che il report segnala come una delle anomalie ancora irrisolte. Ed è qui che si svelano due vettori distinti ma complementari. Da una parte i campioni industriali esposti con i propri piani industriali al riarmo nazionale (e non solo), dall’altra i nuovi strumenti europei che stanno cambiando la struttura stessa del procurement della difesa.
Leonardo è tra i casi più emblematici di questo doppio binario, Il gruppo italiano, che rispetto ai livelli pre-invasione dell’Ucraina da parte dei russi ha messo a segno un rialzo di oltre l’800%, beneficia dell’esposizione a programmi di lungo periodo come il Gcap (il programma internazionale di riarmo spaziale) che garantiscono visibilità sugli utili ben oltre il ciclo politico. Ma ciò che rende il gruppo guidato da Roberto Cingolani sempre più «Buy» è la crescita della spesa europea: l’aumento strutturale dei budget per la difesa amplia il perimetro dei programmi, riduce il rischio di discontinuità e rafforza la qualità degli ordini.
Berenberg dedica un passaggio specifico al programma europeo Safe, indicandolo come «il tassello che trasforma il riarmo europeo da somma di politiche nazionali a embrione di politica industriale comune». L’Italia, nell’ambito di questo meccanismo di coordinamento che incentiva gli Stati membri a riarmarsi insieme, ha richiesto alla Commissione europea 15 miliardi di euro. I fondi, che si configureranno come prestiti a lungo termine e a basso costo con un periodo di grazia di dieci anni per il rimborso, dovrebbero arrivare a marzo e come ha rivelato il numero uno di Leonardo a MF-Milano Finanza il gruppo della difesa italiano sarà coinvolto.
Un boost che può spingere ancora di più la spesa nazionale in difesa e che può riflettersi direttamente sui titoli italiani più esposti: secondo le stime di Berenberg l’Italia salirà gradualmente dal 2% del pil nel 2025 a poco più del 3% nel 2035. Un percorso «prudente», coerente con l’approccio graduale adottato finora dai governi, ma che la colloca nel gruppo dei grandi Paesi europei meno aggressivi sul fronte della difesa. Ma quando Berenberg ha intitolato il suo ultimo report sulla difesa europea «More rounds to fire» (altri colpi da sparare, ndr) non parlava di conflitti. Piuttosto di mercati. Perché sebbene il rally ci sia stato, il ciclo non è finito. (riproduzione riservata)