Tutto si potrà dire ma non che a Leonardo Maria Del Vecchio (Lmdv) manchi la voglia di fare. Il dubbio è se questa energia sia indirizzata in una direzione costruttiva.

Alcuni mesi fa andò male il tentativo di acquistare il 25% di Delfin dai fratelli Luca e Paola a causa (anche) della prudenza delle banche italiane nel valutare un leveraged buy-out con un rapporto tra mezzi propri e debiti piuttosto elevato, di 1:2, per acquistare una minoranza, seppur rilevante, di una holding che non genera cash-flow operativo con cui ripagare i debiti.

Oltretutto i mezzi propri non erano liquidi ma rappresentati dal 12,5% che Lmdv già detiene, in parte associato a debiti di cui non è noto l’esatto ammontare, ma indicativamente vicino al miliardo. Le banche italiane pur conoscendo la bontà delle partecipazioni di Delfin chiedevano garanzie adeguate alla struttura del leveraged buy-out.

Garanzie che non potevano però che venire da Delfin stessa e dalla restante maggioranza dei soci. Fatto sta che i soldi veri non sono mai arrivati e non è chiaro se a Lmdv resti da pagare una penale da 500 milioni ai due fratelli prospettici venditori.

Lmdv ci riprova

Ora Lmdv ci riprova rilanciando con un'offerta sulla maggioranza assoluta. Questo renderebbe il buy-out ancor più tirato in termini di leva finanziaria, ma almeno garantito dal pacchetto di maggioranza. Il supporto di Citigroup per ora sembra più una disponibilità di massima a sindacare con altre banche l’operazione. I soldi quindi non sono ancora sul tavolo. Se lo fossero, se cioè ci fosse davvero un impegno deliberato della banca, Lmdv starebbe già pagando commissioni milionarie senza sapere se l’operazione potrà andare in porto.

Da vedere poi le condizioni dell’eventuale finanziamento. È verosimile che la banca (o, meglio, il pool di banche) chiederebbe il pegno su tutte le azioni acquisite nonché, se non un piano già definito, la possibilità di vendere sia le partecipazioni finanziarie, importanti ma di minoranza, sia quelle industriali.

Insomma, una procedura di vendita con i creditori in posizione di forza, senza troppi passaggi autorizzativi, in modo da poter rimborsare il capitale rapidamente. In caso di necessità un pool di banche pignoratizie, a conduzione non italiana, avrebbe pochi scrupoli a fare uno spezzatino o a vendere EssilorLuxottica a qualche colosso internazionale.

Quanto alle condizioni economiche, i tassi di interesse sono saliti e su un buy-out di questo tipo è difficile pensare a un costo inferiore all’Euribor più 300 punti base di spread. Un finanziamento da 25-28 miliardi al 6% costerebbe 1,5-1,7 miliardi di interessi all’anno.

I dividendi di Delfin

Basteranno i soli dividendi Delfin per ripagarli? Altrimenti sarebbe inevitabile vendere dei pezzi. E se, come probabile in casi come questi, per ridurre la leva rispetto al debito bancario senior ci fossero altre fonti di finanziamento, come un debito subordinato o azioni privilegiate, il costo sarebbe ancora più alto.

In conclusione, con l’offerta annunciata a mezzo stampa, Lmdv pur di acquisire il controllo di Delfin si ritroverebbe con un fardello enorme di debiti e oneri, con il rischio di perdere tutto quello che, a parole, vorrebbe mantenere unito e sviluppare nel segno della continuità con il padre fondatore. Un’offerta, la sua, che sottende una forte scommessa. Comprensibilmente alcuni fratelli hanno già detto no; forse per prudenza, forse per orgoglio, ma certo anche perché per ora i soldi sul tavolo sono quelli del Monopoli. (riproduzione riservata)