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Il ministero dell’Economia ha ormai abituato i risparmiatori italiani a emissioni speciali di titolo di Stato che non hanno pressoché concorrenza tra i Btp a tasso fisso equivalenti. E anche il nuovo, doppio collocamento di Btp Valore in programma da lunedì 19 a venerdì 23 ottobre (salvo chiusura anticipata) non sembra smentire le attese della vigilia. Entrambi i titoli di Stato a cinque anni si muovono infatti – con differenze trascurabili di qualche centesimo di punto – intorno al 4,1% di rendimento effettivo a scadenza lordo, che secondo quanto calcolato da Skipper Informatica passa al 3,6% al netto della tassazione del 12,5% applicata ai titoli di Stato. Gli altri quinquennali a tasso fisso sul mercato secondario si muovono oggi intorno al 3,9% lordo (dopo aver toccato anche il 4% nelle precedenti sedute) e 3,4% netto.
La vera novità di questi Btp (che potranno essere acquistati anche in forma congiunta) è però la modalità di erogazione delle cedole: per il Btp Valore tradizionale è previsto un meccanismo di step-up crescente con tassi minimi garantiti (il Tesoro potrà rivederli, ma solo al rialzo, al termine del collocamento) del 3,7% per i primi due anni, 4,1% per il terzo e quarto e 4,7% per l’anno finale. Invece il nuovo Btp Valore Insieme prevede il pagamento di un unico cedolone finale, pari al 22,25%, che verrà erogato alla scadenza.
Il doppio collocamento arriva in un periodo di tensione finanziaria sui rendimenti obbligazionari e sugli spread sovrani. Ma dal lato del risparmiatore il rialzo dei rendimenti può offrire condizioni di ingresso più interessanti, perché chi volesse comprare questi nuovi Btp Valore «beneficerà dei rialzi dei rendimenti risk-free e anche dell’aumento del differenziale», commenta Luca Cazzulani, head of strategy di Unicredit.
Interessante poi la scelta del Mef di accorciare la scadenza a cinque anni, che per la famiglia del Btp Valore non si vedeva dal 2023 (da quel momento in poi via XX Settembre ha sempre optato per sei o sette). «Noi riscontriamo che quello dei cinque anni è il segmento preferito dal retail, perché combina una duration non troppo alta e rendimenti interessanti», prosegue l’esperto. Per il risparmiatore, gli fa eco il market strategist di eToro Gabriel Debach, la scadenza dei cinque anni «significa un orizzonte meno impegnativo e, a parità di altre condizioni, una minore esposizione alle oscillazioni dei tassi rispetto alle ultime emissioni a sei e sette anni». . Con un vantaggio anche per il Mef. «Dopo il recente rialzo dei rendimenti obbligazionari e i due aumenti dei tassi decisi dalla Bce quest’anno, con il mercato che ne sconta altri, finanziarsi su scadenze più lunghe costa oggi generalmente di più», segnala Debach.
Nelle intenzioni del Tesoro, che ha concepito questi titoli con condizioni finanziarie equivalenti, la scelta dell’uno o dell'altro (o la combinazione tra i due) dipenderà essenzialmente dagli obiettivi e dal profilo finanziario dei risparmiatori. «Chi è già in una fase avanzata della vita o della ricchezza e vuole un flusso periodico potrebbe scegliere il Valore tradizionale», elenca Vintani.
«Chi invece vuole creare un montante troverà un prodotto più efficiente nel Btp Valore Insieme». La cedola finale del 22,25% del Btp Valore Insieme supera la somma nominale delle cedole del titolo tradizionale, pari al 20,3%. Il confronto, tuttavia, non tiene conto del diverso momento di incasso degli interessi: per il titolo tradizionale, il vantaggio o lo svantaggio dipenderà anche dall'eventuale reinvestimento delle cedole e dai rendimenti disponibili sul mercato nel corso dei cinque anni.
Come regola generale, sottolinea Debach, il titolo tradizionale «serve a costruire un flusso cedolare regolare, utile a chi vuole integrare il reddito o mantenere flessibilità nell’uso degli interessi».
L’Insieme è invece «più coerente con un obiettivo finanziario fissato al 2031, come una spesa programmata, perché fa coincidere il pagamento degli interessi e il rimborso del capitale». In un'ottica di pianificazione finanziaria il meccanismo del Btp Valore Insieme può ricordare quello di un conto deposito vincolato, perché concentra la disponibilità degli interessi alla scadenza. Il confronto va però letto tenendo conto delle differenze fiscali e di rischio: i depositi bancari sono generalmente tassati al 26% sugli interessi e non risentono delle oscillazioni di prezzo sul mercato secondario, ma restano esposti al rischio della banca, mitigato dalla garanzia sui depositi entro i 100 mila euro.
La stella polare del Mef è chiara: il criterio di scelta primario tra i due Btp dovrebbe essere quello degli obiettivi finanziari dell’investitore. Ma le condizioni finanziarie equivalenti di partenza dei due titoli non corrispondono necessariamente allo stesso comportamento sul mercato secondario. Il Btp Valore Insieme infatti, dal momento che non distribuisce cedole periodiche avrà una durata finanziaria (duration) un po’ più alta del Btp tradizionale. Questo implica in genere una maggiore sensibilità ai tassi di interesse: se la Bce dovesse alzarli ancora, è verosimile che il Btp Valore Insieme subisca perdite maggiori sul secondario.
Per questo, segnala Lorenzo Battigaglia, consulente finanziario indipendente di Colazione a Wall Street scf, «non va sottovalutato il rischio di pianificazione, per evitare di comprare i Btp per esigenze più di breve termine ed essere costretti a venderli a prezzi di mercato svantaggiosi». «Penso che il Btp tradizionale sarà meno volatile dell’Insieme e preferibile per gli investitori che vogliono avvicinarsi al mercato obbligazionario con più cautela», aggiunge Giorgio Vintani, analista e consulente indipendente. Vintani ritiene pertanto utile puntare sul tradizionale «se si preferisce flessibilità e si pensa che i tassi salgano, o guardare all’Insieme per massimizzare il rendimento e se si pensa che i tassi scendano.
La maggiore cedola finale del Btp Valore Insieme è calibrata anche per tenere conto della capitalizzazione degli interessi che, nel caso del titolo tradizionale, potrebbe derivare dal reinvestimento delle cedole trimestrali. Il confronto presuppone quindi che queste ultime non vengano utilizzate per le spese correnti e siano reinvestite a condizioni coerenti con quelle dell'emissione. È un'ipotesi che non necessariamente si realizzerà nella pratica.
Il risparmiatore dovrà quindi considerare anche il rischio di reinvestimento. «Se i tassi saliranno le cedole trimestrali potranno essere reinvestite a condizioni più favorevoli, offrendo un potenziale vantaggio rispetto al Btp Valore Insieme», spiega Paolo Longeri, responsabile direzione investimenti di Consultinvest. «Se invece scenderanno, il reinvestimento avverrà a rendimenti inferiori: in questo scenario, il pagamento unico finale del Btp Valore Insieme potrebbe rivelarsi relativamente più vantaggioso». A tal proposito anche Vintani ricorda anche come «in un momento complesso come quello attuale», le cedole del Btp tradizionale «potrebbero essere reinvestite sul mercato a tassi che potrebbero essere ancora più alti».
Ai rischi legati più strettamente a questi nuovi titoli se ne aggiunge un altro che vale per tutte le emissioni di titoli di Stato a tasso fisso: l’inflazione. Con i prezzi al consumo cresciuti del 4,2% su base annua a settembre (dato confermato dall’Istat), il rendimento lordo indicativo del 4,1% non offre oggi un margine reale positivo. Al netto della tassazione, il rendimento scende infatti al già citato 3,6%. Si tratta però di una fotografia del momento: il risultato reale dell'investimento dipenderà dall'inflazione cumulata nei cinque anni di vita del titolo.
D’altro canto, risulta complesso ipotizzare che il carovita possa tenersi così alto per tutta la durata del bond. Rimane il fatto che «il margine reale oggi è molto sottile, e il guadagno in termini di potere d’acquisto dipenderà dall’andamento dei prezzi nei prossimi cinque anni», sottolinea Debach, che in una logica di portafoglio obbligazionario evidenzia come «chi voglia proteggersi da un possibile ritorno dell’inflazione dovrebbe valutare anche strumenti indicizzati, che rispondono a un’esigenza diversa rispetto a quella di bloccare un rendimento nominale».
Considerando la forte appetibilità delle cedole (per trovare rendimenti a scadenza netti simili sul secondario bisogna spostarsi almeno sui titoli a sette anni) e i vari vantaggi fiscali (tassazione agevolata sulle cedole, esenzione dall’imposta di successione, esclusione dal calcolo Isee fino a 50 mila euro complessivi investiti in titoli di Stato) le condizioni dell'offerta lasciano prevedere una domanda sostenuta.
Dai dati di Banca d’Italia l’ammontare di acquisti netti di Btp tra gennaio e luglio da parte del retail è stata pari a 22 miliardi. La raccolta del 2026 potrebbe quindi avvicinarsi già con questo collocamento ai 40 miliardi dell'intero 2025. Per ora la famiglia dei Btp Valore ha raccolto oltre 97 miliardi di euro da 3,4 milioni di investitori. Se si conta anche il Btp Più, che con il Valore condivideva il meccanismo di step-up progressivo, si arriva a 112 miliardi e 3,8 milioni di risparmiatori coinvolti (grafico nella pagina a fianco).
L'ultima emissione di Btp Valore, a marzo, ha raccolto oltre 16 miliardi. Un risultato che, secondo diversi desk operativi consultati da MF-Milano Finanza, resta alla portata anche del nuovo collocamento, pur senza escludere elementi di cautela. Il primo riguarda la disponibilità dei risparmiatori a utilizzare la liquidità per sottoscrivere i nuovi titoli. Il secondo è l'eventuale rotazione da altri Btp: in questo caso, le famiglie potrebbero preferire vendere le scadenze più brevi, mentre la vendita di titoli medio-lunghi rischierebbe alle condizioni attuali di cristallizzare minusvalenze significative. Infine, il peso dei titoli di Stato nei portafogli delle famiglie ha già superato il 7%, quota elevata rispetto alla media storica. Un elemento che invita a non dare per scontata una nuova accelerazione della domanda. (riproduzione riservata)