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La primavera è alle porte e per l’Italia non è un passaggio formale. Tra il 13 marzo e il 15 maggio le principali agenzie di rating internazionali – Fitch (BBB+, outlook stabile), Moody's (Baa2, stabile), Dbrs (A, stabile), Scope Ratings (BBB+, positivo) e S&P (BBB+, positivo) – torneranno a esprimersi sul merito di credito del Paese. Dopo le promozioni incassate nel 2025 e con lo spread Btp/Bund sceso a 60 punti base, il minimo da settembre 2008, il giudizio dei mercati appare già scritto.
Ma l’attenzione si concentra più sugli outlook che su nuovi upgrade del rating. «Il nostro scenario di base prevede da parte delle agenzie di rating un miglioramento a positivo dell’outlook sull’Italia, ma non un rialzo del rating nel 2026 viste le promozioni già arrivate lo scorso anno», dichiara a Milano Finanza Luca Salford, head of european rates strategy di Morgan Stanley.
Il quadro dei conti pubblici resta centrale. Chiara Zangarelli, executive director di Morgan Stanley, stima (si veda la tabella) un debito/pil al 138% nel 2026, poco sopra il 137,4% indicato dal governo, anche per l’eredità del Superbonus. Il costo del debito si sta stabilizzando intorno a un tasso implicito di interesse del 2,9-3% e quindi a una spesa da interessi al 3,9% del pil, «un trend non in discesa, ma nemmeno più in rapida salita come prima. Ci vorrebbe un calo più rilevante dei tassi sul mercato per abbattere il costo del debito».
Qui entra in gioco la politica monetaria. Contrariamente alle aspettative del mercato, la banca d’affari si attende due tagli da 25 punti base da parte della Bce, a giugno e a settembre, in uno scenario di inflazione italiana all’1% – tra le più basse dell’Eurozona – e crescita moderata.
Infatti, secondo le stime della Zangarelli, la fase post-Covid che aveva visto l’Italia, insieme a Spagna, Grecia e Portogallo, motore della crescita dell’area euro, si è esaurita.
Le nuove stime di Morgan Stanley per il Bel Paese indicano una crescita del pil reale intorno allo 0,3% nel 2026 e allo 0,6% nel 2027. Stime un po’ più caute di quelle del governo italiano tra lo 0,7% e lo 0,8% a causa, spiega l’esperta, di un’economia esterna che sarà impattata dai dazi (10 punti percentuali di aumento delle tariffe possono avere un impatto diretto sull'economia europea compreso tra i 30 e i 60 punti base in un arco temprale di due anni).
«Un altro aspetto che mi spinge a essere cauta è l’andamento degli investimenti nell’edilizia residenziale, specialmente nel post superbonus, dove mi aspetto una moderazione. Il sostegno continuerà però ad arrivare dalla crescita dei consumi privati, che ha trainato l'economia italiana nel 2025 con un tasso annuo atteso di circa l'1% e lo farà di nuovo nel 2026 e nel 2027, e soprattutto dal Pnrr: a fronte di 190 miliardi ricevuti, ne sono stati spesi finora «solo» 85. È naturale che continueremo a vedere un’accelerazione nella spesa e questo sosterrà la crescita economica», sottolinea Zangarelli.
Non teme l’effetto cliff nel 2026, ovvero il rischio di un brusco arresto degli investimenti pubblici e della crescita economica dopo la scadenza del piano: «la spesa potrà estendersi oltre la scadenza formale del piano. Il discorso cambierà nel 2028 e nel 2029 quando verranno a mancare i fondi del Pnrr e dovranno essere controbilanciati, ma è una discussione ancora molto prematura».
Per ora l’Italia può contare su un surplus primario strutturale, un grande vantaggio perché, con alti livelli di debito governativo, è più facile ridurre il debito con un surplus primario strutturale. Elemento, questo, che la Francia non ha e che, a parità di condizioni, può rendere più difficile la riduzione del debito. Inoltre, l’Italia vanta un indebitamento privato relativamente basso, lo si è visto con gli ultimi collocamenti di Btp. L'Italia è uno dei Paesi con il risparmio privato in Europa più elevato in percentuale del pil.
Restano criticità strutturali: la crescita demografica tra le più basse d’Europa e la produttività. «Il Paese sta già assistendo a un calo della forza lavoro e qui bisognerebbe intervenire, ad esempio aumentando soprattutto la partecipazione delle donne alla forza lavoro, infatti il gap tra la partecipazione femminile e quella maschile alla forza lavoro è di quasi 20 punti percentuali contro un'area euro a 10 punti percentuali e una Germania a 6», suggerisce l’esperta di Morgan Stanley.
Senza dimenticare il discorso energia. Non solo per i prezzi tra i più alti in Europa, «ma per la necessità di maggiori investimenti nella nostra rete, fondamentale nell'era dei data center e dell'AI. Il Pnrr, con 32 miliardi destinati alle infrastrutture, 17 alle imprese, 14 a ricerca e sviluppo e risorse per transizione green e digitale, rappresenta un’occasione per colmare parte di questi divari, anche nell’era dell’intelligenza artificiale. Tutto ciò mi fa capire che l'Italia potrebbe spingere maggiormente verso gli investimenti in ricerca e sviluppo e nell’attrarre forza lavoro qualificata, ma per far questo ci vogliono anche salari adeguati, punto debole del nostro Paese», precisa l’economista la quale anche per questo non ritiene che l’Italia tornerà a essere il motore dell'Eurozona. Per quest'anno e il prossimo rimarrà indietro rispetto alla Francia, che Morgan Stanley stima crescere dello 0,9%, e alla Germania dove, grazie a un pacchetto fiscale importante, la crescita si attesterà all’1% e all’1,3%.
Lato mercati, il clima è costruttivo. I titoli di Stato dell’area euro vivono una stagione di forte domanda e i Btp hanno beneficiato di un ritorno degli investitori esteri (a dicembre 2025 +2,2 miliardi), dopo il drastico ridimensionamento del 2011-2012. «Il miglioramento dei rating verso la fascia BBB alta e A, il deficit sotto il 3% e una percezione di stabilità politica hanno rafforzato la fiducia», afferma Salford.
Inoltre, dal punto di vista della gestione del debito, «l'Italia ha da insegnare a molti e la varietà delle fonti di approvvigionamento è unica, tanto che c’è chi vuole copiare il modello italiano».
Come supply, «siamo in linea con le dinamiche del 2026 anche dal punto di vista di chi assorbirà questa offerta di titoli di Stato: banche, fondi obbligazionari e investitori stranieri», prevede l’esperto che ha una preferenza per le scadenze a cinque e sette anni, ma nota che negli ultimi tempi anche la parte lunga della curva sta attirando parecchio interesse.
«Con lo spread Btp/Bund a 60, in anticipo sulle nostre stime, la raccomandazione è di sovrappesare l’Italia, insieme a Spagna e Irlanda, soprattutto nella prima parte dell’anno», suggerisce Salford, aspettandosi dal Mef un altro titolo a 30 anni e un nuovo Btp Italia visto che va in scadenza il maggio 2026.
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