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A furia di vendere bond sui mercati, il rendimento delle obbligazioni è tornato su livelli che non si vedevano da tempo. Sul tratto a cinque anni il Treasury americano offre ormai oltre il 5%, mentre sul decennale il rendimento si è portato in area 5,18%. Nel Regno Unito i Gilt decennali viaggiano sopra il 5,3%, mentre il Btp italiano a dieci anni è arrivato intorno al 4,5%. Sono livelli che tornano a rendere il reddito fisso un'alternativa concreta anche per l'investitore privato, soprattutto in un contesto nel quale la volatilità dei mercati azionari resta elevata.
Per chi investe in euro, naturalmente, il confronto con i titoli americani e britannici deve tenere conto del rischio cambio. Un Treasury può offrire un rendimento nominale superiore, ma per un investitore italiano l'oscillazione del dollaro può modificare sensibilmente il risultato finale. Il Btp, invece, non espone al rischio valutario. Ed è anche per questo che il ritorno dei rendimenti italiani in area 4-5% rende nuovamente interessante il confronto tra cedole obbligazionarie e dividendi azionari. Fra l’altro il Btp è soggetto ad un’aliquota fiscale del 12,5% invece che del 26% delle azioni.
Il movimento non riguarda però soltanto l'Italia. «I tassi governativi hanno registrato un ulteriore rialzo, sostenuti dalla combinazione di prezzi energetici vicini ai massimi e di dati macroeconomici migliori delle attese sia negli Stati Uniti sia in Europa», osserva Mauro Valle, Head of Fixed Income di Generali Asset Management. A pesare sono anche le indicazioni delle banche centrali, diventate più restrittive nel tentativo di contenere i rischi inflazionistici.
Secondo Valle, tuttavia, una parte consistente di questo scenario sarebbe già incorporata nei prezzi. Il mercato, spiega, starebbe scontando circa 3,5 rialzi della Fed e quasi quattro rialzi della Bce nei prossimi 12 mesi. Inoltre, l'aumento dei rendimenti delle ultime settimane è stato guidato soprattutto dai tassi reali, arrivati sui livelli più elevati degli ultimi anni.
Il risultato è che il reddito fisso torna a offrire un rendimento significativo anche dopo l'erosione provocata dall'inflazione. «I livelli raggiunti dai rendimenti italiani appaiono sufficientemente elevati da offrire prospettive interessanti nel medio periodo, anche al netto dell'inflazione», sottolinea Valle. Il quadro resta tuttavia condizionato dall'incertezza sui prezzi dell'energia e dall'evoluzione della situazione in Medio Oriente.
La stessa dinamica viene evidenziata da Andrea Campisi, Senior Investment Manager di Pictet Asset Management. I rendimenti dei bond sono saliti sotto la spinta del rincaro dell'energia, delle tensioni geopolitiche e del rischio di un'inflazione persistente. Ma la correzione, osserva Campisi, ha riportato il reddito fisso su livelli interessanti, in alcuni casi anche superiori a quelli giustificati dai fondamentali. I bond possono quindi tornare a offrire sia carry, cioè un rendimento corrente, sia una maggiore protezione nel caso di un rallentamento dell'economia.
Per Campisi la fascia più interessante è quella delle scadenze intermedie, tra sette e dieci anni. L'obiettivo è bloccare rendimenti elevati senza esporsi né al rischio di dover reinvestire rapidamente a tassi più bassi, nel caso l'inflazione energetica rientri, né alla maggiore volatilità dei titoli a lunghissima scadenza, più sensibili alla sostenibilità dei conti pubblici e alla concorrenza per il capitale.
Nell'Eurozona, Pictet vede un possibile nucleo del portafoglio nei Bund e nelle emissioni dell'Unione europea, grazie alla qualità creditizia e alla liquidità. Il decennale tedesco in area 3,59% è tornato interessante, mentre i bond Ue offrono spesso un premio di circa 40 punti base (4,04% il dieci anni). Anche Spagna e Italia possono trovare spazio in un portafoglio obbligazionario, con il Btp decennale intorno al 4,5% e lo spread con il Bund in area 90-100 punti base.
Più cauta è invece la lettura sui Treasury. I rendimenti elevati riflettono una crescita ancora robusta, una forte domanda di capitale e l'incertezza geopolitica, ma inflazione e mercato del lavoro ancora solidi potrebbero spingere la Fed verso una politica monetaria più restrittiva.
C'è poi il tema del debito pubblico. Per Giorgio Vintani, analista e consulente finanziario indipendente, il punto non è soltanto l'entità del rialzo dei rendimenti, ma soprattutto la sua velocità. «La guerra senza fine in Medio Oriente con conseguente problema energetico, la crisi del debito, che interessa ormai tutti, Stati Uniti compresi, e problemi politici fanno sì che gli investitori vogliano rendimenti sempre maggiori per finanziare gli Stati», sostiene.
È una dinamica che coinvolge anche i Paesi con rating elevato. Gli Stati devono collocare quantità importanti di nuovo debito e, in presenza di rendimenti più alti, il costo del finanziamento aumenta. Negli Usa il tema è rilevante per le dimensioni del debito e del deficit, mentre in Europa entrano in gioco anche le diverse condizioni dei conti pubblici dei singoli Paesi.
Per il piccolo investitore, quindi, il nuovo scenario cambia il confronto tra le diverse asset class. Quando un titolo di Stato offre il 4-5%, il rendimento corrente comincia a competere con quello che si può ottenere da un portafoglio azionario orientato ai dividendi, anche se con caratteristiche di rischio differenti. Il confronto non significa che le due asset class siano equivalenti: il prezzo di un bond può scendere se i rendimenti salgono ulteriormente, mentre le azioni presentano una volatilità normalmente più elevata e un rischio sul capitale diverso.
Anche la durata conta. Un titolo acquistato oggi può consentire di fissare un rendimento interessante fino alla scadenza, ma se i tassi dovessero continuare a salire il prezzo del bond sul mercato secondario potrebbe scendere. Al contrario, un eventuale calo dei rendimenti favorirebbe i prezzi delle obbligazioni già in portafoglio. In ogni caso, si può comprare un titolo di Stato e tenerlo in portafoglio fino a scadenza per evitare la volatilità sui prezzi.
Il Mef ha poi appena annunciato per ottobre due nuove emissioni al retail, entrambe della famiglia Btp Valore: una con cedola trimestrale, l’altra con un’unica importante cedola finale. Il ritorno del 4-5% sul reddito fisso rende nuovamente i bond un'alternativa da considerare nella costruzione di un portafoglio diversificato. (riproduzione riservata)