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Non è una coincidenza che Lottomatica, Unicredit e Italgas siano tornate sul mercato obbligazionario quasi in sincronia, tutte con emissioni con scadenza a sei anni e rendimenti (4,625%, 3,776% e 3,625%, rispettivamente), più alti di quelli di un titolo di Stato di pari scadenza (3,3% il Btp, 2,7% il Bund, 3,15% l’Oat). Piuttosto, è il segnale di una finestra di mercato che si è riaperta: condizioni finanziarie più prevedibili, curve dei rendimenti che offrono ancora premi interessanti e, soprattutto, una fame di carta corporate che non si vedeva da mesi.
Gli investitori, a caccia di rendimento in un contesto molto incerto, stanno rispondendo con ordini decisamente superiori all’offerta, comprimendo gli spread e confermando che il credito di qualità resta un porto attrattivo. La scelta della scadenza a sei anni da parte di realtà così diverse come una banca, un’utility e una società di scommesse «riflette probabilmente il contesto favorevole degli spread, in uno scenario segnato dai rischi legati al conflitto in Medio Oriente e dalla possibilità di un intervento della Bce sui tassi di interesse nella seconda metà del 2026», sottolinea a Milano Finanza Jamie Harding, gestore fixed income di AllianceBernstein.
In generale, i driver cambiano in base al profilo di credito: per gli emittenti high yield la priorità spesso è garantire accesso al mercato e certezza sul costo del debito, mentre investment grade e high yield di qualità più elevata hanno maggior flessibilità nell’ottimizzazione del capitale. Nel caso di Lottomatica, spiega Harding, il passaggio da un titolo a tasso variabile a 5 anni (Euribor +325) a un’emissione fissa al 4,625% ha consentito di ridurre il costo del finanziamento assicurandosi visibilità per sei anni.??????
Sicuramente in questa fase di mercato, con le aspettative sulle future mosse da parte della Bce che cambiano in base all'andamento del prezzo del petrolio (oltre 100 dollari al barile a causa della chiusura dello Stretto di Hormuz), il «segmento belly» della curva (la parte centrale cioè le scadenze intermedie tra 4 e 7 anni) è quello che sta ricevendo maggior interesse da parte degli investitori perché offre un buon mix di carry (rendimenti elevati) e duration, osserva Paolo Mauri Brusa, portfolio manager di AcomeA Sgr.
La curva dei tassi, poi, non è molto inclinata: gli spread 2-10 e 5-10 sono sui minimi da inizio anno, quindi la parte intermedia, anche per gli emittenti, tutto sommato può essere un buon compromesso. «Una scelta interlocutoria in una fase di forte incertezza. Se le pressioni inflazionistiche causate dal caro petrolio dovessero diventare importanti, il rischio di una nuova impennata dei rendimenti renderebbe l'investimento nelle scadenze più lunghe alquanto rischioso e, con gli spread vicini ai minimi dell’anno, gli investitori cercano di restare neutrali sulla duration», avverte Mauri Brusa. D’altro canto, se la guerra dovesse terminare a breve e il prezzo del petrolio tornare vicino ai livelli di inizio febbraio, «assisteremmo a una repentina discesa dei rendimenti, in parte già avvenuta con l’annuncio della tregua in Iran. Quindi anche in questo caso, i 5-6 anni di scadenza sono il giusto compromesso».
Ma non è un fenomeno nuovo. Gli indici corporate in euro hanno costantemente registrato una durata media ponderata intorno ai 4-6 anni sin dalla loro creazione, riflettendo decenni di emissioni concentrate su queste scadenze e il loro successivo «scivolamento» nel tempo, fa presente Harrison Hill, portfolio manager, investment grade di Rbc BlueBay. È la norma di mercato, e la grande maggioranza del debito che necessita di rifinanziamento è stata originariamente emessa proprio nella finestra 5-7 anni. I tesorieri che rinnovano il debito in scadenza tendono a emettere sulla stessa durata.
In questo contesto, suggerisce Harding, risultano interessanti il credito BBB (3,6%) e BB (4,5%), soprattutto nei segmenti meno sensibili al ciclo economico (nella tabella in pagina prevalgono emittenti di quattro settori: banche, utility, energia e tlc). Ai livelli attuali di spread, gli strumenti a tasso variabile offrono opportunità di carry particolarmente interessanti, con una preferenza settoriale per il comparto finanziario, sostenuto da fondamentali bancari solidi e da una curva dei rendimenti più ripida.
Detto questo, aggiunge Mauri Brusa, gli spread sia sulla componente investment grade sia high yield non sono particolarmente appetibili al momento. Anche durante la fase più critica del conflitto, l’allargamento è stato molto contenuto, più di aprile dello scorso anno quando il presidente statunitense, Donald Trump, ha annunciato i dazi durante il Liberation day. Quindi per trovare un po’ di carry interessante «è meglio rivolgere lo sguardo al segmento a cavallo fra IG e HY con scadenze medie. I settori bancario e delle utilities sono i più indicati se si teme uno scenario inflattivo con rialzo dei tassi».
La preferenza di Hill tende a essere per il tasso fisso e per cinque settori in particolare: primo, infrastrutture energetiche con ricavi contrattualizzati basati su commissioni, metriche creditizie che migliorano quando i prezzi di petrolio e gas salgono. Si ottiene un profilo di ricavi non ciclico, flussi di cassa prevedibili, con il vento favorevole legato alle materie prime già incorporato. Inoltre, è probabile una spinta verso la nazionalizzazione della produzione energetica, dopo due shock dei prezzi negli ultimi cinque anni.
Secondo, reti regolamentate di elettricità e gas, si tratta di emittenti frequenti e di alta qualità, con rating solidi e nessuna esposizione alle materie prime, tra gli esempi di credito più «puliti» del settore; terzo, telecomunicazioni con ricavi da abbonamenti contrattualizzati, flussi di cassa elevati e stabili, una minima sensibilità al pil e una protezione da eventuali pressioni tariffarie: hanno mantenuto bene gli spread durante la correzione di marzo e risultano sovrappesate tra i gestori del credito europeo.
Quarto, farmaceutici perché offrono una domanda anelastica, bilanci conservativi, una base di investitori fedele; quinto, industriali legati alla difesa: rimane una porzione minuscola dell’universo obbligazionario, soprattutto in Europa dove gli Stati si sono impegnati ad aumentare la spesa per difesa e le infrastrutture solo nel 2025 e l’universo investibile investment grade in euro resta limitato a poche emissioni piuttosto illiquide e con valutazioni elevate. La storia strutturale è comunque interessante: portafoglio ordini sostenuti da governi e ordini arretrati. Tuttavia, finché l’offerta di debito non aumenterà e la diversificazione degli emittenti non crescerà, questo resterà più un tema teorico che una reale opportunità d’investimento.
In alternativa un risparmiatore può rivolgersi a strumenti più diversificati come l’iShares € Corp Bond Large Cap Ucitis Etf, che offre un’esposizione ampia al credito investment grade europeo, con una scadenza media del portafoglio di 5,3 anni e un rendimento a scadenza intorno al 3,5%. Il profilo resta difensivo, grazie a un rating medio compreso tra BBB e A, ma consente di intercettare un flusso cedolare ancora interessante senza esporsi ai rischi idiosincratici del singolo emittente. (riproduzione riservata)