-3,28
La grande paura che risale al 2 aprile, il cosiddetto (da Trump) Giorno della Liberazione, è un lontano ricordo. Non solo i mercati finanziari hanno recuperato bene e piuttosto in fretta le perdite innescate dal Liberation Day del presidente Usa, ma nelle ultime settimane macinano record su record. Ignorando dazi, banche centrali, guerre, spettri di recessioni o di shutdown del bilancio Usa. Perfino un indice come il Ftse Mib, ormai periferico nelle dinamiche dei grandi mercati sviluppati, è sulla cresta dell’onda: trainato dalle banche (e dalla difesa) da inizio anno il listino cresce di quasi il 27%, secondo in Ue soltanto all’Ibex di Madrid (+35%). La corsa continuera? Questa la domanda centrale di Missione Risparmio, in onda su Class Cnbc.
Infatti questo rally che all’apparenza niente e nessuno riesce a frenare suscita tanti interrogativi: c’è il rischio di una bolla, in particolare sui titoli tecnologici americani? In tanti se lo chiedono guardando il Warren Buffett Indicator, il rapporto tra valore del mercato azionario americano e pil a stelle e strisce, che oggi indica un valore del 217% (il 69% più alto del trend di lungo periodo), segnale di una borsa ampiamente sopravvalutata. E poi c’è un altro elemento di incertezza: fin quando le borse rimarranno immuni a guerre e dati macro traballanti?
Attualmente l’indice Msci Usa tratta a 28 volte gli utili, ancora al di sotto del valore di 33 che aveva anticipato l’importante correzione del 2022. Se si guarda invece all’indice della tecnologia a stelle e strisce, il rapporto prezzo-utili sale a 43, e per quello dei semiconduttori addirittura a 57. Sono valori da bolla? «Sicuramente ci troviamo di fronte a valutazioni esasperate, soprattutto nel tech americano», dice Manuela D’Onofrio, responsabile della divisione Global Investments di Unicredit. «La probabilità di una correzione significativa sui mercati azionari in un orizzonte di tre-quattro anni è elevata. Il problema è il timing: capire quando ridurre l’esposizione è complicato, anche perché le big tech continuano a pubblicare risultati molto positivi».
Secondo gli strategist intervenuti nel corso dell’evento il motore del mercato oggi è l’innovazione tecnologica, rappresentata dall’intelligenza artificiale. «È vero che le valutazioni sono elevate, ma gli utili per azione restano in forte crescita e il rally americano è trainato da un trend reale e importante: l’innovazione, appunto», specifica Alberto Zorzi, chief investment officer di Arca Fondi sgr. E molte aziende tecnologiche oggi «generano utili a livello globale e non solo domestico: ecco perché il Buffett Indicator ha meno validità», precisa Alessandro Solina, cio di Eurizon Capital sgr, che vede nel contesto attuale tre elementi positivi che possono far proseguire il rally: «Inflazione sotto controllo in Europa e Usa, banche centrali meno aggressive e petrolio su livelli bassi».
Se da un lato le valutazioni tirate negli Stati Uniti rappresentano un elemento di incertezza, mitigato però (finora) dai bilanci solidi delle aziende tecnologiche, dall’altro gli investitori hanno paura che possa verificarsi un evento imprevisto che inneschi la correzione. In altre parole, un cigno nero, come lo sono stati la pandemia di Covid nel 2020 e la guerra in Ucraina nel 2022.
Per sua stessa natura il cigno nero non può essere pronosticato in anticipo, ma quello che si può fare da investitori è prepararsi alle cattive sorprese. Secondo Paola Bianco, investment strategist di Euromobiliare Am, bisogna fare molta attenzione all’intelligenza artificiale: «Il pericolo non è che non porti benefici, ma che serva molto più tempo perché si trasformi in reali guadagni di produttività». Cosa vuole dire? «Se i mercati anticipano troppo i risultati e questi arrivano più tardi, la correzione potrebbe essere brusca», ipotizza la strategist. È concorde Solina: «Se scoprissimo che i grandi investimenti fatti finora sull’intelligenza artificiale generano ritorni molto inferiori alle attese, quello potrebbe essere un problema».
Le altre cattive sorprese. Gli strategist individuano altri pericoli per il portafoglio, a volte sottovalutati o non trattati come insidie effettive. Lo riassume Donatella Principe, director e strategist di Fidelity: «Gli investitori hanno ben chiari i rischi: inflazione, svalutazione del dollaro e destabilizzazione del mercato obbligazionario». Paradossalmente, aggiunge, «il rischio più grande è ignorare segnali già evidenti, come la guerra commerciale, che oggi non preoccupa più nessuno ma resta tutt’altro che risolta».
Attenzione poi a non ignorare il mondo delle criptovalute, sempre più capitalizzate (in settimana il bitcoin ha superato di nuovo i 120 mila dollari) e interconnesse con la finanza tradizionale. «È un settore opaco, con molta leva e ormai anche collegamenti con il credito bancario negli Usa», sottolinea D’Onofrio. «Non sappiamo quante perdite potrebbe generare un collasso improvviso».
Nell’ultimo anno un classico portafoglio multi-asset composto al 60% da azioni dei mercati sviluppati e al 40% da bond diversificati dell’Eurozona avrebbe generato un rendimento del 6,86% di rendimento lordo, con deviazione standard (misura della volatilità) del 9,81%. Un indice Msci World generalista è esposto per quasi il 70% al solo mercato azionario americano. La vera domanda è proprio quale peso dovrebbero avere gli Usa in portafoglio. Per Solina, che sull’azionario vede ancora «un buon premio al rischio», l’Europa offre oggi «valutazioni più attraenti rispetto agli Stati Uniti, dove i multipli sono più cari: questo spread è ormai molto ampio, e merita attenzione».
Anche per Bianco l’Europa è interessante per i multipli, mentre negli Stati Uniti «contano momentum (quindi il trend di mercato, ndr) e innovazione». E questo riporta l’attenzione sul rebus della tecnologia. «Il settore non è tutto uguale», precisa Principe. «C’è chi brucia capitale e chi crea valore. L’AI, ad esempio, suscita grandi attese ma finora solo il 5% delle aziende ne ha tratto reali benefici». Inoltre, e questa è una novità e anche «un campanello d’allarme», sta crescendo «l’indebitamento delle big tech, che un tempo erano piene di liquidità», evidenzia la strategist.
Al di là delle considerazioni più tattiche su singoli settori e geografie, per Zorzi non si deve mai rinunciare a una fetta importante di mercati azionari in portafoglio: «Catturano la crescita economica, l’innovazione e proteggono dall’inflazione». Più cautela invece sulle obbligazioni, «soprattutto sulla duration», unità di misura del tempo necessario perché un investimento obbligazionario ripaghi, con le cedole, il capitale investito inizialmente.
Anche D’Onofrio ha approfittato dell’ultimo tagli ai tassi della Fed per ridurre la duration dei portafogli obbligazionari, «e alleggerito l’esposizione azionaria europea, restando ora più vicini ai benchmark». Occhi puntati ora risultati delle trimestrali Usa «per riposizionarci verso il 2026. Guardiamo con interesse, in particolare, ai mercati emergenti: se il dollaro si indebolirà ulteriormente, come ci aspettiamo, potrebbero esserci ottime opportunità, inclusa la Cina».
Lato reddito fisso, con i tassi di interesse in calo è opportuno capire se abbia ancora senso investire in titoli di Stato. Posto che «il rischio cambio sul dollaro è complicato di gestire», D’Onofrio invita a lasciare da parte i Treasury Usa e «preferire i Btp, che beneficiano di uno spread favorevole (quello col Bund è a 84 punti, ndr)». Anche per Solina i titoli di Stato sono «nuovamente interessanti come diversificazione, specie se dovesse arrivare un rallentamento o recessione, perché i tassi reali sono positivi, evento raro». In disaccordo Principe: «Oggi, con inflazione strutturalmente più alta, i rendimenti reali sono scarsi. Inoltre, in questa fase i bond non diversificano bene: spesso si muovono in correlazione positiva con le azioni. Quindi, meglio le obbligazioni corporate, cioè il credito, rispetto ai governativi».
Insomma, i rischi ci sono e sono notevoli, ma finché le borse viaggiano come stanno facendo nelle ultime settimane non entrarci potrebbe rivelarsi un errore tattico non indifferente.
Al contempo, è opportuno anche giocare in difesa con una serie di protezioni. «Un po’ di liquidità, circa il 10%, può avere senso», dice D’Onofrio. «L’oro, invece, dovrebbe diventare una componente strutturale dei portafogli: almeno 15%. Non è solo rifugio: molti Paesi emergenti vogliono ridurre la dipendenza dal dollaro e questo sostiene la domanda». D’altronde, il metallo giallo quest’anno ha aggiornato quasi 40 record storici, ed è ben avviato per chiudere il miglior anno degli ultimi 46. «Se da un lato gli investitori lo vedono caro, dall’altro è sotto-rappresentato nei portafogli istituzionali. Per noi resta una componente difensiva da considerare», segnala Principe. Pur non potendo investire direttamente in oro, anche Bianco valuta il lingotto come «valida diversificazione, specie nel medio-lungo termine».
Solina invece, che come la collega non può detenere direttamente oro, oggi si protegge con «titoli di Stato ed esposizione alla volatilità, che oggi costa poco ed è utile se arrivasse una recessione». Bocciato invece il cash: «Con i tassi reali positivi, restare liquidi è inefficiente». (riproduzione riservata)
Ha collaborato
Elisabetta Piccinini