Il titolo Creval perde oggi quasi un punto percentuale a 11,58 euro per azione e 810 milioni di capitalizzazione di mercato, resta ancora ben sopra il prezzo dell'opa proposto dal Credit Agricole. Il mercato, complice l'operazione di Intesa Sanpaolo su Ubi Banca, si aspetta un rilancio dell'offerta che, a differenza di quanto è avvenuto negli ultimi anni in Italia, è tutta in contanti.

Più volte il ceo di Credit Agricole Italia, Giampiero Maioli, ha ribadito che il prezzo è uno e sono esclusi i rilanci. Fatto sta che nel frattempo diversi investitori finanziari hanno rilevato pacchetti di azioni Creval scommettendo invece sul rilancio. Ma Equita Sim, advisor della banca francese, ricorda che nessuno altro concorrente si è fatto avanti rilanciando sul prezzo e che se l'operazione non andasse a buon fine, il titolo potrebbe scivolare. Lo scorso ottobre, prima del lancio dell'offerta, la banca lombarda valeva 6,05 euro, mentre i massimi del 2020 sono stati toccati prima della pandemia, a 9,4 euro. "In assenza dell’offerta", scrive Equita, "non ci sono motivi fondamentali che portano a ritenere che il Creval debba trattare a premio rispetto ai concorrenti diretti" di oltre il 30%.

La Sim milanese spiega che il premio riconosciuto agli azionisti Creval è quasi 2 volte superiore a quello registrato in operazioni di M&A tra banche negli ultimi 20 anni e che l'offerta è tutta in contanti, "raro esempio nei deal fra banche. che consente di cristallizzare il premio in una fase di estrema volatilità di mercato". A questo si aggiunga che alla scadenza dell'effetto delle moratorie, "è molto probabile che una parte delle esposizioni si trasformi in Npe. A fine giugno il Credito Valtellinese risultava la terza banca più esposta alle moratorie con un'incidenza sul totale dei prestiti del 17% contro una media del 14%", scrive la Sim. Inoltre, per gli advisor dei francesi, la rischiosità del portafoglio prestiti resta "sopra la media di sistema, con un default rate nel 2019 e 2020 rispettivamente 1,7 e 1,3 volte oltre la media di settore".

Un altro punto debole, a detta di Equita, è il fatto che il Creval ha un'alta esposizione al Sud Italia (26% degli sportelli), concentrata in un’unica regione, la Sicilia. "Questa caratteristica rende il franchise decisamente meno attraente rispetto a quello dei concorrenti, perché più legato a dinamiche  economiche locali". Un altro punto poi su cui si sofferma Equita è che la redditività normalizzata della banca lombarda nei prossimi due anni rimarrà comunque modesta, con un Rote atteso del 2,6% nel 2021 e del 3,9% nel 2022 (il settore, a livello europeo, viaggia attorno all'8%). Infine, il tema della Dta da cui derivare i bonus fiscali in caso di fusione. La tesi in base a cui Creval "possa contare su 205 milioni di Dta fuori bilancio, cui aggiungere 77 milioni in bilancio, che l'offerta di Credit Agricole non abbia scontato una volta trasformate in capitale, non può essere considerata valida per una serie di ragioni", scrive la Sim.

In primo luogo, la trasformazione delle Dta in capitale "è soggetta al verificarsi di una business combination, il che implica che sarebbe il Credit Agricole ad attivare l'opzione", per questa ragione Equita non vede motivo per cui i francesi debbano riconoscere il pieno valore delle Dta agli azionisti del Creval. In secondo luogo, la trasformazione di Dta in capitale "è condizionata alla fusione delle due realtà oggetto di business combination e quindi al fatto che il Credit Agricole raggiunga un tasso di adesione all’offerta superiore al 66,7%, una condizione che alcuni azionisti Creval stanno contribuendo a rendere meno probabile, almeno fino a quando il prezzo del titolo rimarrà sopra il prezzo di offerta di 10,5 euro", conclude Equita. (riproduzione riservata)