L'azione della Bce ha portato in territorio negativo tutte le scadenze entro i cinque anni. Che fare con i mini Btp

di Massimo Brambilla 17/10/2020 02:00

L'azione della Bce ha portato in territorio negativo tutte le scadenze entro i cinque anni. Che fare con i mini Btp
 
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Sono 4.500 miliardi di dollari, pari al 6% del pil mondiale 2019. A tanto ammontano le risorse messe finora in campo dai vari governi nazionali per sostenere le proprie economie e l’occupazione dal flagello del Covid. E sicuramente ne seguiranno altre. L’Italia ha già stanziato oltre 100 miliardi di tasca sua in questo 2020, proiettando il debito pubblico, secondo le stime dell’esecutivo, al 158% del pil nel 2020, rispetto al 134,6% del 2019, per poi flettere negli anni successivi fino al 154,1% atteso nel 2023. In un simile scenario succede qualcosa che ha del prodigioso: i rendimenti obbligazionari scendono in tutto il mondo, sia in termini nominali e sia in termini reali. Nel momento in cui si assiste a un’impennata del rischio della solvibilità internazionale, certamente più sentito per i Paesi già caratterizzati da un elevato indebitamento, il premio per il rischio di credito scende anziché salire, pilotato verso il basso dalle banche centrali e da un’inflazione rasoterra. In sostanza, meno pil e dunque meno gettito fiscale, a fronte di un debito sensibilmente più elevato, dove il maggiore onere è solo parzialmente compensato da una minore spesa pubblica per interessi dovuta alla discesa dei rendimenti di mercato.

Btp, ok per gli operatori. Mal comune mezzo gaudio? In parte sì: le agenzie di rating avevano dato l'impressione di voler prendere le misure con questo new normal imposto dalla pandemia, attendendo anche gli sviluppi di questa seconda ondata del virus e il tempo necessario all’approvazione dei vaccini. Finché i rating sovrani non avessero subito tagliati, non ci sarebbe stata ragione da parte degli operatori di procedere alle vendite per mantenere inalterata la rischiosità dei propri portafogli. Qundi, finché i rating sull'Italia rimarranno tali, o comunque nell'area investment grade, gli investitori istituzionali continueranno a guardare con interesse ai Btp perché offrono un rendimento che, per i loro standard d’investimento, rimane sensibilmente superiore alla media dell’Eurozona: la rischiosità aggiuntiva derivante dal grado di solvibilità del Paese è infatti limitata dal programma emergenziale di acquisti (Pepp) varato lo scorso marzo dalla Bce, mentre la spinta comunitaria avviata in estate dall’Unione Europea, se confermata nei prossimi mesi dai Paesi frugali, è in grado di spingere ancora un po’ in avanti le quotazioni dei Btp, perché rende più solida la posizione dell’Italia, stendendo una sorta di rete di sicurezza attorno al suo debito. Ma la decisione a sorpresa giunta nella serata di venerdì 16, in cui Dbrs ha tagliato il rating della Francia dalla tripla A a AA+, apre la strada a una nuova fase d'incertezza nell'Eurozona, che si aggiunge a quella sul dibattito e sui tempi del Recovery fund: il prossimo venerdì 23 ottobre toccherà a S&P decidere se dare seguito o meno all'outlook negativo sulla tripla B italiana, seguita il 30 ottobre da Dbrs che dovrà fare esattamente la stessa scelta, mentre il 6 novembre sarà la volta di Moody's e il 4 dicembre quella più delicata di Fitch, l'unica agenzia ad aver già portato il rating italiano sull'ultimo gradino dell'area investment grade, anche se con outlook stabile, mentre è sul penultimo per le altre agenzie.

Bot people in arretramento. Se un rendimento lordo dei Btp nell’ordine dello 0,7% a 10 anni, o dello 0,1% a cinque anni, risulta appetibile per gli investitori istituzionali, così non è per i risparmiatori: in primo luogo perché la scadenza a 10 anni, che restituisce ancora un rendimento positivo anche se dimezzato rispetto a fine 2019, è giudicata un orizzonte troppo lungo in mezzo a tante incertezze. In secondo luogo perché, anche accorciando la scadenza a cinque anni, il rendimento netto pari a zero diventa negativo considerando l’imposta di bollo dello 0,2% all’anno che colpisce trimestralmente il controvalore dei dossier titoli degli italiani. Da ottobre, sotto i cinque anni qualsiasi scelta diventa sempre più negativa in termini di rendimento, così come accade in tutta la zona euro. È arduo spiegare ai risparmiatori che esiste la possibilità di assistere a un’ulteriore crescita delle quotazioni, così com’è avvenuto per l’ultimo Btp Italia collocato in maggio e per il nuovo Btp Futura collocato in luglio: primo, perché questo guadagno è un’eventualità, mentre i risparmiatori chiedono la certezza di non perdere nulla, cosa che implica di portare il Btp a scadenza; secondo, queste due tipologie dedicate al retail risvegliano un fine patriottico e soprattutto offrono la garanzia di una cedola minima dignitosa, visti i tempi. Ora che i rendimenti di mercato sono ulteriormente scesi, è fondamentale che il Tesoro continui a offrire al retail strutture obbligazionarie appetibili, anche a costo di sopportare oneri finanziari più alti di quelli di mercato, se vuole continuare ad attingere agli oltre 1.000 miliardi di euro di risparmio dormiente sui conti correnti, da tutti considerata un’importantissima fonte di approvvigionamento in grado di non lasciare in mano estera l’andamento dello spread (l’autunno del 2011 insegna) e la capacità di rinnovo dei titoli in scadenza.

Lo scenario fino al 2023. Posto che la Bce annuncerà un incremento del Quantitative easing fino al momento in cui saranno operativi gli stimoli economici del Recovery Fund, adottando come la Fed un obiettivo più morbido e accondiscendente rispetto all’inflazione, le quotazioni dei Btp troveranno il sufficiente sostegno negli acquisti della banca centrale per gran parte del 2021, a patto che i rating non inizino a scivolare nell'area speculative grade, proseguendo poi a un ritmo più ridotto. Dal 2022 il boccino passerà nella mani delle politiche fiscali di rilancio delle economie, da cui dipenderanno le capacità di prosecuzione del recupero dei pil dopo il rimbalzo fisiologico del 2021, dove il vaccino fornirà lo stimolo più significativo. Dal pil dipende infatti il gettito fiscale necessario per sostenere il debito, mentre dall’inflazione, che viene alimentata sia dall’espansione economica e sia dalle politiche monetarie, dipende il tasso di svalutazione annua dello stesso debito. Nel 2023 le elezioni politiche avranno grande influenza sulle quotazioni dei Btp, dopo che nel 2022 sarà già iniziata a livello internazionale la discesa dei corsi, da un lato in scia al recupero di economia e inflazione, dall’altro associata alla sospensione dei Quantitative Easing. (riproduzione riservata)